Возвращается ли «монстр» рынка американских облигаций? Уолл-стрит предупреждает: волна хеджирования ипотечных кредитов может усилить волатильность длинных облигаций
Рынок обеспеченных ипотекой ценных бумаг в США вновь становится одним из нестабильных факторов рынка казначейских облигаций. По мере того как сотни миллиардов долларов высокодоходных ипотечных кредитов объединяются в новые ценные бумаги, конвексные хеджевые сделки вновь активизируются после нескольких лет затишья и оставили заметные следы на волне распродажи гособлигаций в прошлом месяце. Аналитики предупреждают, что этот механизм сильно недооценён рынком, и если доходность по гособлигациям США пробьёт ключевые уровни, может быть спровоцирован новый цикл усиления волатильности.
Во время масштабной распродажи гособлигаций в прошлом месяце управляющий портфелем Morgan Stanley Investment Management Vishal Khanduja заметил аномальный сигнал: в момент, когда доходность по самым долгосрочным гособлигациям взлетела до почти 19-летнего максимума, крупные короткие позиции по фьючерсам на гособлигации появились в периоды серьёзного давления на обеспеченные ипотекой ценные бумаги (MBS). По его оценке, это свидетельствует о том, что другие инвесторы хеджировали свои MBS-позиции через конвексные сделки — то есть открывали деривативные позиции, приносящие прибыль при падении цен на гособлигации.
Возвращение этой стратегии добавляет дополнительный источник волатильности на уже нестабильный рынок гособлигаций США объемом $31 трлн. Стратег Bloomberg Alyce Andres отмечает, что эталонные 10-летние гособлигации сейчас тестируют ключевой ценовой уровень, и если он будет уверенно пробит, это может спровоцировать массовый приток конвексных хедж-фондов, что приведёт к дальнейшему росту доходности. Стратег Barclays Amrut Nashikkar предупреждает: «Более высокая доходность спровоцирует многочисленные негативные обратные связи, увеличит стоимость государственного финансирования и усугубит уже напряжённые бюджетные перспективы».
Механизм конвексного хеджирования: проциклический эффект увеличивает волатильность рынка
Конвексное хеджирование — ключевой инструмент для MBS-инвесторов в управлении процентными рисками, и его механизм работы формирует естественный проциклический эффект рынка.
Конкретно, когда стоимость заимствований растет, интерес домовладельцев к досрочному погашению и рефинансированию падает, реальная дюрация MBS увеличивается, что означает более сильное падение цены бумаг на каждый шаг роста ставок. Для хеджирования этого риска инвесторы обычно открывают деривативные позиции, приносящие прибыль при падении стоимости гособлигаций США, что создаёт дополнительное давление при рыночном снижении. И наоборот, в условиях снижения ставок и роста ожиданий рефинансирования этот механизм усиливает рост облигационного рынка.
По оценкам Goldman Sachs, распродажа в прошлом месяце значительно увеличила процентный риск у активных участников хеджирования на рынке MBS — он примерно эквивалентен дополнительной покупке 40 млрд долларов 10-летних гособлигаций США.
Конвексное хеджирование возвращается — триггером стали MBS с высокой процентной ставкой объемом $2 трлн
Причина, по которой конвексное хеджирование вновь стало значимым фактором, — это серьёзные изменения в структуре рынка MBS.
После резкого повышения ставок ФРС в 2022 году, огромный объем ипотечных кредитов с низкой ставкой оказался заблокирован, цены MBS упали значительно ниже номинала, почти не существовало конвексного риска — не было необходимости хеджировать дальнейшее падение, и у домовладельцев не было стимулов для рефинансирования. Однако за последние несколько лет сотни миллиардов долларов высокодоходных ипотечных кредитов были секьюритизированы в новые бумаги. По оценке Barclays, сейчас объем MBS с купонной ставкой 5% и выше превысил $2 трлн — это вчетверо больше, чем три года назад.
Создатель биржевого индекса волатильности облигационного рынка Harley Bassman в своём недавнем отчёте «Пробуждение MBS-конвексного монстра» отметил, что примерно треть всего объёма находящихся в обращении MBS сейчас торгуется близко к номиналу — а именно в этой области конвексность максимально чувствительна. Это значит, что инвесторы должны чаще ребалансировать свои хедж-позиции, что само по себе усиливает рыночную волатильность. “Это уже достаточно большой объём, чтобы повлиять на рынок”, — отмечает он.
ФРС покидает рынок MBS, частные инвесторы усиливают влияние процентных ставок
Выход ФРС из рынка MBS — ещё один важный фактор возобновления риска.
В период пандемии ФРС приобрела более $2,7 трлн MBS для обеспечения ликвидности. Позже, с началом стремительного роста инфляции, ФРС прекратила покупки и существенно сократила свои позиции, после чего на рынке наступили хедж-фонды и другие частные инвесторы — в отличие от ФРС, они обычно хеджируют процентный риск.
Bassman отмечает: “Последние десять-пятнадцать лет этот механизм был незначительным, поскольку ипотечный рынок по сути двигался синхронно с рынком гособлигаций США. Сейчас он вновь стал значимым”. По его прогнозу, по мере углубления структурных изменений волатильность на рынке гособлигаций будет только расти.
Nashikkar из Barclays также считает, что потенциальное влияние MBS на процентные ставки сейчас сильно недооценено. “Сегодняшний рынок MBS совершенно не похож на 2023 год, — говорит он, — насколько сильно он теперь способен дестабилизировать рынок ставок, думаю, до конца ещё не осознано”.
Дисклеймер: содержание этой статьи отражает исключительно мнение автора и не представляет платформу в каком-либо качестве. Данная статья не должна являться ориентиром при принятии инвестиционных решений.
Вам также может понравиться
Goldman Sachs: Не ждите промежуточных выборов — «Goldilocks» ралли может раньше разжечь конец года на американском рынке акций
По мнению Goldman Sachs, рынок уже чрезмерно оценил риски стагфляции и высоких доходностей; эффект тарифов ослабевает, энергетика может столкнуться с дефляцией, а массовое внедрение AI снижает издержки и будет способствовать снижению инфляции. Хотя темпы роста замедляются, ключевая прибыль остается высокой, а возможности для ужесточения политики со стороны центральных банков ограничены. В условиях "золотой середины" (Goldilocks) усиливается FOMO вокруг AI — нет необходимости ждать промежуточных выборов; ралли по сценарию "золотой середины" может разогреть рынок акций США к концу года раньше ожидаемого.
Перед публикацией отчетности за третий квартал Samsung Electronics и SK Hynix сталкиваются с "очень высокими ожиданиями", что станет испытанием для "глобальной AI-торговли".
Волна искусственного интеллекта стимулирует глобальный «суперцикл» полупроводников, объединённая операционная прибыль Samsung и SK Hynix в третьем квартале может приблизиться к историческому рекорду — 190 триллионам южнокорейских вон. Борьба за HBM4 становится всё более напряжённой, спрос на пропускную способность памяти со стороны агентов AI вырос в десять раз, память становится настоящей «кровью» AI-центров обработки данных. Два будущих финансовых отчёта определят, является ли этот расцвет всего лишь кратковременным явлением, или он приведёт к структурной трансформации технологической инфраструктуры.

Руководитель Meta AI Александр Ван: почему я создаю Muse
Muse за 12 дней после запуска собрал 2,8 миллиона скачиваний, превзойдя показатели ChatGPT за аналогичный период, и установил новый рекорд в США — 264 тысячи скачиваний за день. В результате рыночная капитализация Meta выросла на 234 миллиарда долларов. За этими успехами стоит открытое письмо главного AI-директора Alexandr Wang о "человеческих стремлениях" и легендарное приобретение, когда Марк Цукерберг был высмеян за "безумную" сделку на 14,3 миллиарда долларов: теперь это считается одной из самых выгодных покупок талантов в истории Кремниевой долины.
UBS: сохраняет нейтральный рейтинг Tesla (TSLA.US), целевая цена 385 долларов. Логика ценообразования акций опреде ляется AI-нарративом.
UBS прогнозирует, что глобальные поставки Tesla в третьем квартале 2026 года составят около 470 000 единиц, что на 5% меньше по сравнению с аналогичным периодом прошлого года и на 1% меньше по сравнению с предыдущим кварталом.
