As ações da Nvidia (NVDA.US) emitem um “sinal de alerta”: a avaliação caiu para o nível mais baixo em mais de uma década, o que está preocupando o mercado?

De acordo com o APP da Zhihui Financeira, as ações da Nvidia (NVDA.US) estão emitindo um sinal de alerta sobre se o crescimento dos lucros pode ser sustentado. Mas o paradoxo é que esse sinal não vem dos resultados da própria empresa, mas sim da forma como o mercado está precificando as ações.

Até meados de setembro, o preço das ações da Nvidia em relação ao lucro esperado para os próximos 12 meses caiu para menos de 17 vezes, próximo ao nível mais baixo em mais de uma década. Esse múltiplo é apenas metade do nível estimado para 2025 e muito abaixo da avaliação acima de 25 vezes registrada em maio. Considerando que a Nvidia superou as expectativas de receita e lucro em vários trimestres consecutivos, essa contração de valuation parece ainda mais gritante.

Eli Horton, gerente sênior de portfólio da TCW, afirma que essa “desinflação” de valuation revela certo grau de ceticismo do mercado sobre a sustentabilidade da atual rentabilidade da empresa—"Considerando o incrível cenário de fundamentos fortes, o desempenho do preço das ações é surpreendente, mas isso mostra que as expectativas do mercado estão abaixo do consenso dos analistas atuais."

No ano fiscal de 2026 (encerrado em janeiro de 2026), a Nvidia atingiu receita total de US$ 215,9 bilhões, um aumento de 65% em relação ao ano anterior, com lucro líquido GAAP de US$ 120,07 bilhões. No quarto trimestre, a receita foi de US$ 68,1 bilhões, dos quais o segmento de data center contribuiu com US$ 62,3 bilhões, um aumento de 75% ano a ano. E ao entrar no ano fiscal de 2027, o crescimento se acelera ainda mais—na segunda metade do ano, a receita atingiu US$ 96,2 bilhões, um salto de 106% em relação ao mesmo período do ano anterior, com o lucro líquido dobrando para US$ 59,7 bilhões e a margem bruta mantendo-se elevada em 75%.

Para o terceiro trimestre, a gestão projetou receita de US$ 108 bilhões, um salto de 18,7% em relação à orientação anterior de US$ 91 bilhões, marcando a primeira vez que a Nvidia prevê receita acima de US$ 100 bilhões em um único trimestre. Para o ano, a empresa espera que a receita do ano fiscal de 2028 cresça cerca de 70%, superando de longe a expectativa consensual do mercado de 44% anteriormente.

Até meados de setembro, o preço das ações da Nvidia em 2026 subira apenas 22%, sendo o segundo maior ganho entre os “Sete Gigantes” das big techs americanas, atrás apenas da Apple (AAPL.US), com 25%. No entanto, o índice de semicondutores da Filadélfia saltou 76% no mesmo período, enquanto os papéis da Micron Technology (MU.US), Intel (INTC.US) e AMD (AMD.US) saltaram todos mais de 180%, colocando a Nvidia entre as cinco piores performances do índice.

Essa divergência deixou Jensen Huang bastante insatisfeito. No início de setembro, na conferência de tecnologia do Goldman Sachs, ele declarou que a Nvidia é "a primeira e única ação de crescimento de valor do mundo" e afirmou que a empresa "é profundamente incompreendida". Ele enfatizou repetidamente a lógica de que a empresa não está apenas crescendo, mas também capturando mais valor ao crescer.

O problema é: por que o mercado não está convencido?

Margem bruta: variável reprecificada sob o halo do crescimento

A rentabilidade da Nvidia está pressionada, em grande parte devido ao aumento dos custos de componentes-chave, especialmente os chips de memória.

No relatório do segundo trimestre, a Nvidia revelou que a margem bruta cairia gradualmente de 75%, projetando que atingiria o piso de 71% a 72% no quarto trimestre, estabilizando entre 72% e 73% no ano fiscal de 2028. Jensen Huang foi bastante transparente ao afirmar que a empresa "decidiu arrancar o curativo e redefinir as expectativas do mercado para a margem bruta", admitindo ter absorvido a pressão dos custos crescentes enquanto também repr precificava os produtos.

Essa revisão para baixo da margem bruta esconde uma cadeia de transmissão frequentemente ignorada: o próprio boom de construção em IA liderado pela Nvidia está impulsionando seus próprios custos. De acordo com a lista de materiais divulgada anteriormente pelo UBS, o custo de memória na próxima geração da plataforma de IA “Vera Rubin” da Nvidia teve um crescimento explosivo, com a proporção do custo de memória no sistema saltando de 53% na geração anterior Grace Blackwell para 62%, tornando-se o componente mais caro da plataforma. Os preços contratados da DRAM aumentaram de 58% a 63% no segundo trimestre de 2026, transferindo o poder de precificação da Nvidia para os fornecedores de chips de memória.

David Russell, chefe de estratégia de mercados globais da TradeStation, está ainda mais preocupado. Ele acredita que, à medida que os maiores clientes da Nvidia desenvolvem seus próprios chips, a concorrência deve se intensificar ainda mais—"As empresas querem reduzir a dependência da Nvidia, então é perfeitamente possível que sua posição de mercado se enfraqueça ao longo do tempo, o que significa que a margem bruta tem maior probabilidade de cair do que melhorar, o que é um grande problema para os investidores", diz Russell, "Somente quando as empresas estão em posições favoráveis e têm perspectiva de melhora, é que os múltiplos de valuation se expandem, e a Nvidia não está nesse cenário."

O que Russell diz não é hipótese. A TPU do Google (GOOGL.US) já deixou de ser apenas um projeto interno e tornou-se realmente uma arma comercial. Thomas Kurian, chefe de cloud do Google, revelou na conferência do Goldman Sachs que o negócio de TPU já é mais do que o dobro do tamanho do concorrente de serviços de nuvem número dois, e servidores com chips próprios têm payback inferior a um ano. O Google já começou a entregar sistemas TPU diretamente para data centers de clientes e firmar contratos com empresas como a Anthropic. Pelo lado da Meta (META.US), os chips próprios de IA, codinome “Iris”, estão programados para produção em massa em setembro, com teste de apenas seis semanas sem grandes problemas. A Meta pretende aumentar a capacidade total de IA para 14 GW no próximo ano.

Esses chips proprietários não vão desalojar a fatia de quase 90% de mercado da Nvidia em aceleradores de IA no curto prazo. Mas estão mudando de forma palpável a estrutura de negociação. O analista da JPMorgan Harlan Sur prevê que nos próximos anos a participação da Nvidia com GPUs em relação a chips customizados como ASIC e XPU tende a convergir gradualmente.

Capex: “As árvores não crescem até o céu”

A narrativa de crescimento atual da Nvidia está, essencialmente, atrelada a uma hipótese: os gastos de capital dos provedores de nuvem de hiperescala continuarão crescendo.

Essa hipótese, no curto prazo, ainda se mantém. As quatro gigantes de hiperescala—Amazon, Alphabet, Microsoft e Meta—planejam aproximadamente US$ 750 bilhões em capex para 2026, um aumento de cerca de 70% sobre 2025. A análise da Wedbush apontou que cerca de 60% desses investimentos são direcionados para os GPUs e hardwares complementares da Nvidia, e as grandes empresas de tecnologia estão se tornando cada vez mais umas das maiores emissoras de dívida corporativa do mundo.

Mas aí está precisamente o problema.

Horton, da TCW, comenta: “A postura prudente é dar um passo atrás e se perguntar se todos esses gastos são sustentáveis, porque as árvores não crescem até o céu.” Ele analisa ainda que o valuation atual da Nvidia já precifica uma desaceleração do capex de IA—seja porque os provedores de hiperescala reduzem investimento ou porque estruturas regulatórias atrasam ou interrompem projetos. Mas Horton acredita que ambos os cenários são improváveis por enquanto, tornando o valuation da Nvidia relativamente atrativo.

Esse desalinhamento — onde o valuation precifica pessimismo, mas a realidade ainda não o confirmou — é o cerne do racha entre os touros e os ursos neste momento. Pesquisas do Morgan Stanley e Bank of America apontam que o múltiplo de lucro futuro ao redor de 18 vezes para a Nvidia implícita que a empresa teria pouco crescimento após 2027. Mas as expectativas reais de analistas são: receita de US$ 394 bilhões no ano fiscal de 2027 (crescimento de 82%) e US$ 561 bilhões em 2028.

O BofA mantém recomendação de “compra” para a Nvidia, com preço-alvo de US$ 350, baseado em um múltiplo de 26 vezes o lucro por ação do calendário de 2027. O banco destaca que a taxa composta de crescimento anual (CAGR) da receita da Nvidia de 2025 a 2028 pode chegar a 48%, e o CAGR do EPS a 52%, enquanto outras gigantes de tecnologia nesse mesmo período projetam 16% e 15%, respectivamente. Por essa métrica, o PEG da Nvidia em 2027 será de apenas 0,3x, muito abaixo dos 1,6x em média da concorrência.

A situação atual enfrentada pela Nvidia é menos uma deterioração dos fundamentos e mais um processo de reprecificação pelo mercado dos riscos de longo prazo das operações em IA. O aumento dos custos de memória erodindo margens, clientes desenvolvendo chips proprietários abalando o poder de negociação e a sustentabilidade dos gastos de capital não comprovada — todos são riscos reais, mas se justificam um valuation de menos de 17 vezes, permanece uma disputa evidente no mercado.

Horton afirma que ninguém sabe como essas ações vão se comportar: “Mas a estrutura de risco-retorno atual é muito atraente. Eu gosto desse tipo de distribuição de probabilidades. Se a questão é se o valuation vai se recuperar ou continuar caindo, certamente escolho a primeira. Como ponto de entrada, esse nível de múltiplo parece bastante favorável.”