O risco de "grande retorno" de capital japonês aumenta! O rendimento dos títulos japoneses se aproxima do maior nível em 30 anos, e a posição superior a um trilhão de dólares em títulos do Tesouro dos EUA atrai atenção

O Japão adotou políticas de juros ultrabaixos por um longo período, forçando investidores domésticos a buscar retornos mais elevados no exterior, tornando-se um dos mais importantes exportadores de capital do mundo. Atualmente, os investidores japoneses detêm quase US$ 5 trilhões em ativos no exterior, mantendo-se como o maior detentor estrangeiro de títulos do Tesouro dos EUA, com cerca de US$ 1,1 trilhão em carteira.

No entanto, essa lógica de investimento de longa data está começando a mudar. Na semana passada, o rendimento dos títulos japoneses de 10 anos chegou a 3%, o que não acontecia desde 1996. Pressões inflacionárias, perspectivas de gastos do governo e a expectativa de que o banco central do Japão possa acelerar o aumento das taxas de juros vêm impulsionando ainda mais o rendimento dos títulos japoneses.

Enquanto isso, desde setembro o iene já se valorizou cerca de 4%, tornando-se a moeda de melhor desempenho entre as do Grupo dos Dez. O mercado também observa atentamente se o Fundo de Investimento de Pensões do Governo Japonês (GPIF) aumentará a alocação em títulos domésticos.

Kenichiro Ueno, Ministro da Saúde, Trabalho e Bem-Estar do Japão, responsável pela supervisão do GPIF, afirmou nesta terça-feira que o fundo ainda está avaliando se há necessidade de revisar sua atual alocação de ativos.

Ales Koutny, chefe de taxas internacionais ativas da Vanguard Asset Management, disse que, se os rendimentos domésticos do Japão continuarem a subir, o país poderá gradualmente manter mais capital internamente, o que não apenas impactaria o iene e os títulos japoneses, mas também os títulos dos EUA, europeus e o mais amplo ambiente global de financiamento.

O mercado acompanha em especial se o GPIF poderá ser um potencial catalisador para o retorno de capital. Se o GPIF aumentar a alocação em títulos domésticos e influenciar outros fundos de pensão, seguradoras e investidores individuais a seguir o mesmo caminho, o montante de capital retornando ao Japão pode ser bastante significativo.

O Deutsche Bank estimou anteriormente que, num cenário positivo em que fundos de pensão, seguradoras e investidores individuais ajustem amplamente seus portfólios, o potencial de fluxo de capital para ativos domésticos japoneses pode chegar a US$ 440 bilhões nos próximos anos.

Ashwin Binwani, fundador da empresa de investimentos privados Alpha Binwani Capital, acredita que o mercado ainda subestima a possibilidade de um “retorno de capital em larga escala” no Japão.

Vale destacar que o capital japonês não precisa sequer vender de forma agressiva os títulos americanos e outros ativos estrangeiros para impactar o mercado global. Basta que os investidores japoneses destinem menos novos recursos ao exterior para enfraquecer uma força fundamental que, historicamente, sustentou a demanda por títulos globais, pressionando os custos de financiamento de longo prazo nos EUA e em outras economias.

Do ponto de vista do rendimento, os títulos japoneses já se tornaram significativamente mais competitivos para os investidores domésticos. Como o custo do hedge cambial do dólar está atualmente próximo a 3%, após a proteção cambial, o rendimento dos títulos americanos de 10 anos em termos de iene é de cerca de 2% — aproximadamente 1 ponto percentual inferior ao dos títulos japoneses de mesmo prazo.

Em outras palavras, para investidores japoneses que precisam proteger o valor do dólar, os títulos japoneses de 10 anos atualmente oferecem retornos reais mais elevados, o que difere bastante do ambiente das últimas décadas, quando o capital japonês migrou massivamente para o mercado de títulos internacionais.

No entanto, pelo menos no fluxo real de capital até o momento, ainda não há sinal de que um “grande retorno” já esteja ocorrendo.

Shoki Omori, estrategista-chefe de renda fixa do Japão no Deutsche Bank, afirmou que até agosto deste ano as seguradoras japonesas praticamente não venderam títulos estrangeiros, os bancos apenas reduziram levemente suas posições e os fundos de pensão ainda continuam aumentando ativos no exterior.

O que os investidores japoneses têm feito, na prática, é reduzir o hedge cambial, e não repatriar diretamente os fundos. Omori estima que, este ano, a proporção de hedge cambial nas novas alocações de títulos estrangeiros caiu de 62% em 2024 para cerca de 40%. À medida que as posições antigas de hedge expiram, cada vez mais investimentos novos no exterior estão sendo feitos sem hedge cambial.

Isso significa que, no futuro, a atratividade dos títulos estrangeiros para os investidores japoneses dependerá cada vez mais da evolução do iene.

Se o iene continuar se valorizando, o incentivo para o retorno do capital pode aumentar ainda mais. Como cada vez mais investidores japoneses possuem títulos estrangeiros sem hedge cambial, qualquer valorização do iene corrói diretamente o retorno desses ativos quando convertidos, além de reduzir o apelo do carry trade — tomar empréstimo em iene barato para investir em ativos de alto rendimento no exterior.

Com a cotação do iene acima de 155 por dólar, alguns analistas projetam que a valorização da moeda pode ser ainda mais acelerada. Caso o Banco do Japão continue apertando sua política monetária e o diferencial de juros Japão-EUA diminua ainda mais, a necessidade de grandes alocações externas também pode cair.

No entanto, ainda há divergências claras em Wall Street sobre quando esse retorno de capital pode de fato ocorrer. Stephen Spratt, estrategista do Société Générale, disse que o risco realmente existe, mas que ainda não está claro quais investidores seriam os primeiros a repatriar em grande escala seus ativos estrangeiros.

Alguns analistas acreditam que o verdadeiro fator que impede as instituições japonesas de aumentar suas alocações em títulos domésticos já não é o rendimento insuficiente, mas sim a incerteza se o rendimento dos títulos japoneses já atingiu o topo.

Masayuki Nakajima, estrategista sênior do Mizuho Bank, explica que, tanto historicamente quanto do ponto de vista da gestão de ativos e passivos, o rendimento de 3% dos títulos japoneses de 10 anos já é bastante atraente. No entanto, diante das incertezas sobre inflação, política fiscal e até onde ainda podem subir os rendimentos, as grandes instituições ainda relutam em aumentar pesadamente suas posições em títulos de longo prazo neste momento.

Ele destaca que, mais importante que o nível absoluto do rendimento, é saber se essa taxa pode se estabilizar. Uma vez que os investidores confiem que os rendimentos se estabilizaram, o mesmo patamar de 3% pode atrair compras muito mais fortes do que no momento.

James Athey, gestor de fundos da Marlborough Investment Management, acredita que as condições necessárias para o retorno do capital japonês já estão praticamente presentes. Com o aumento do rendimento dos títulos domésticos, a redução do diferencial de juros com os EUA, as expectativas de mais aumentos na taxa básica por parte do Banco do Japão e a recente valorização do iene, há um incentivo econômico cada vez maior para que investidores japoneses reavaliem suas carteiras.

Athey afirma que, considerando a atual atratividade dos títulos japoneses em relação aos estrangeiros, fica surpreso que mais instituições do país ainda não tenham transferido seus investimentos de volta ao mercado doméstico.