Cobre: A arbitragem impulsionada por tarifas está remodelando o spread COMEX-LME – Societe Generale

Os analistas do Societe Generale, Michael Haigh e Jeremy Sellem, argumentam que o cobre passou a ser um ativo impulsionado por políticas, à medida que as tarifas da Seção 232 redesenham a arbitragem entre COMEX e LME. Eles destacam um prêmio estruturalmente mais amplo no COMEX, novas janelas de arbitragem física e um spread que tende à média, com um viés de longo prazo de aproximadamente US$33/tonelada. O modelo deles também extrai as probabilidades implícitas de mercado para futuras tarifas norte-americanas sobre cobre refinado.

Tarifas redefinem a dinâmica do cobre entre COMEX e LME

"O cobre tornou-se um ativo de política: a arbitragem entre o cobre do COMEX nos EUA e o cobre do LME no resto do mundo deixou de ser uma curiosidade técnica para se tornar uma questão central para qualquer um que negocie ou faça hedge com o metal, e o motivo é simples: tarifas. Desde 2025, os EUA têm desenvolvido um regime cada vez mais agressivo da Seção 232 em torno do cobre, impondo uma tarifa de 50% sobre produtos de cobre semielaborados e derivados, enquanto, por agora, adia qualquer tarifa sobre o cátodo refinado em si, mas vincula essa decisão a uma revisão do Departamento de Comércio que pode implementar tarifas de 15% em 2027 e 30% em 2028."

"Esta Análise de Cobre e Comércio (CCA) examina essa arbitragem: como ela funciona, por que a sobreposição tarifária a distorceu e o que seu comportamento revela sobre como o risco político é precificado nos mercados físico e futuro de cobre. Como ambos os contratos são de entrega física, o metal flui do mercado mais barato para o mais caro, e, como o LME opera uma rede de armazéns muito maior que a do COMEX, seus níveis de inventário historicamente são cerca de 65% mais altos."

"Quanto à movimentação dos preços, tratamos o spread como uma série típica de retorno à média, com viés moderado para um prêmio do COMEX de cerca de +US$33/tonelada ao longo de 28 anos, apresentando distorções que se corrigem rapidamente (meia-vida próxima de 3,5 dias) e com uma faixa sem arbitragem, definida pelos custos de frete, warrant e financiamento, explicando por que o fluxo de trade se dá do LME para o COMEX."

"Usamos essa estrutura para calcular a probabilidade implícita no mercado de futuras tarifas sobre o cobre: como as expectativas de tarifa estão embutidas no prêmio do COMEX sobre o custo CIF totalmente entregue do LME, e não no spread bruto da bolsa, nós retiramos a base histórica não relacionada à tarifa e tratamos o valor residual como a contribuição esperada da tarifa. Aplicando nossas fórmulas em vencimentos de futuros equivalentes, estimamos que o mercado está precificando uma chance de aproximadamente 14,6% para uma tarifa de 15% até janeiro de 2027 e de 37% para uma tarifa de 30% até janeiro de 2028."