Rekordowa redukcja, ale nadal duży udział w akcjach technologicznych: fundusze hedgingowe kompresują pozycje do „nisko dźwigniowanego pewności”

Według informacji uzyskanych przez APP Strefa Finansów, główny dział brokerów Goldman Sachs wskazuje, że fundusze hedgingowe wycofują się z akcji technologicznych najszybciej od co najmniej dziesięciu lat. W ciągu pięciu sesji do 15 października fundusze hedgingowe zmniejszyły swoje zaangażowanie w akcje technologiczne w największym stopniu od 2016 roku, kiedy Goldman Sachs zaczął gromadzić te dane; jednocześnie całkowita aktywność handlowa spadła w tempie najszybszym od trzech miesięcy.

To redukowanie pozycji miało miejsce podczas globalnej wyprzedaży akcji technologicznych. W miarę jak transakcje związane ze sztuczną inteligencją były zamykane na całym świecie, indeks Nasdaq 100 spadł w ubiegłym tygodniu o 5,5%, co było najgorszym wynikiem od kwietnia 2025 roku; w pięciu dniach objętych danymi Goldman Sachs, sektor technologiczny był również najgorzej radzącym sobie sektorem w indeksie MSCI World.

Dane Goldman Sachs pokazują, że globalnie akcje są sprzedawane netto, a skala tych operacji osiąga dwa odchylenia standardowe przepływów kapitałowych z ostatniego roku. Wśród nich, sektor IT przewodził spadkom, z największą redukcją pozycji od dwóch miesięcy; sektor półprzewodników poniósł największe straty liczone w dolarach.

Mimo to, fundusze hedgingowe nadal posiadają znaczne pozycje w akcjach technologicznych. Raport Goldman Sachs wskazuje, że netto pozycja technologiczna stanowi 23,5% globalnego portfela głównego brokera, co pozostaje na 90 percentylu z ostatnich pięciu lat. Jednak nastawienie funduszy stało się bardziej ostrożne – ich wskaźnik netto dźwigni (mierzący przewagę pozycji długich nad krótkimi) spadł do 48,6%, najniższego poziomu w ciągu roku.

Prawdziwy wyzwalacz: Rozpad zaufania w łańcuchu finansowania AI, a nie wycena jako taka

Zamykanie pozycji AI na całym świecie napędzane jest głębszym katalizatorem – struktura finansowania infrastruktury sztucznej inteligencji zaczyna ujawniać ryzyko kredytowe. Przykładem jest CoreWeave: spread jego obligacji na 2032 rok przekroczył 1000 punktów bazowych, pięcioletni CDS osiągnął historyczny rekord 1117 punktów bazowych, co implikuje około 63% prawdopodobieństwo niewypłacalności w ciągu pięciu lat; cena akcji spadła o 15% w jeden dzień, a cena obligacji spadła poniżej wartości nominalnej do 80 centów za dolara. IPO Nscale również spotkało się z obniżką, a niektórzy inwestorzy wyceniają ją 37-47% poniżej docelowej wartości 30 miliardów dolarów.

To wskazuje na problem bardziej złożony niż "zbyt wysokie wyceny": istnieje strukturalna rozbieżność pomiędzy tempem wydatków infrastruktury AI a tempem przychodów – kosztowne nakłady na GPU, centra danych, energię pojawiają się wcześniej, podczas gdy przychody czekają na podłączenie, odbiór i rzeczywiste korzystanie przez klientów; im wyższy koszt finansowania, tym słabsza odporność projektów na opóźnienia i niewystarczające wykorzystanie. Gdy rdzeniem wyceny staje się pytanie „kto poniesie wysokie koszty kapitałowe”, najbardziej poszkodowanymi są ci o najbardziej kruchej strukturze bilansowej i najbardziej wrażliwi na warunki finansowania, czyli: sektor półprzewodników, nowi dostawcy chmury i wysoko lewarowane pozycje AI, a nie giganci technologiczni dysponujący dużymi przepływami pieniężnymi.

Istota rozbieżności: Na jakim etapie jest delewarowanie

Obecnie główne różnice na Wall Street nie dotyczą tego, czy popyt na AI będzie istnieć w długim terminie, ale tego, czy proces delewarowania został już w większości zakończony.

Strona ostrożna (niektóre zespoły Goldman Sachs): patrząc w perspektywie rocznej, pozycje AI wydają się być relatywnie wyczyszczone; ale w perspektywie trzyletniej, globalne netto alokacje akcji AI pozostają na 83 percentylu, a stosunek dług-krótki portfela 3,27 znajduje się na 64 percentylu. Indeks TPM JPMorgan znajduje się w neutralnym przedziale 46 percentyla, znacznie powyżej dołka z końca lipca, kiedy wynosił 19 percentyl, co sugeruje, że potencjał dalszego delewarowania wciąż istnieje. Z feedbacku zespołu Goldman Sachs Asia wynika, że poziom "panicznej sprzedaży" na rynku tajwańskim jest niższy niż w lipcu, co sugeruje możliwość dalszej presji sprzedażowej.

Strona optymistyczna (Morgan Stanley, Bank of America): Morgan Stanley uważa, że wielomiesięczna korekta wycen większości akcji technologicznych zbliża się do końca, a po znaczących spadkach, wyceny gigantów tech są blisko historycznych minimów, podczas gdy kluczowe wskaźniki fundamentalne – ceny, zamówienia i zyskowność chipów AI – nie wykazują pogorszenia proporcjonalnego do wyceny. Tworzy się okazja do kupna po przecenie. Podobną logikę przedstawia Bank of America – rynek już dyskontuje przyszłe presje na finansowanie, ale stabilność cen spot i popyt na inferencję mogą długo wspierać ekspansję zysków.

Różnica sprowadza się do oceny: czy kurczenie się kredytu po stronie finansowania jest rzeczywistym zagrożeniem dla długoterminowego rozwoju AI, czy tylko wymuszoną czystką nadmiernej dźwigni, a popyt na AI nie ulega pogorszeniu. Wewnętrzne analizy Goldman Sachs są zrównoważone – ich analityk Mark Wilson przyznaje, że "druga pochodna" wzrostu wydatków kapitałowych i zysków będzie zwalniać, ale podkreśla, że ceny już w dużym stopniu odzwierciedlają te oczekiwania, przywołując wypowiedź CFO OpenAI, że popyt na moc obliczeniową nie wykazuje oznak spowolnienia.

Podsumowując, obecne wycofywanie się nie oznacza systematycznej rezygnacji "inteligentnego kapitału" z akcji technologicznych, lecz wymuszone przesunięcie portfela z "wysoko lewarowanych ekspozycji AI" na "niższo lewarowane pozycje pewne" pod presją zaostrzenia warunków finansowania. Intensywność sprzedaży odzwierciedla podatność dźwigni, a nie ostateczny wyrok dla narracji AI.

Dlatego odbicie akcji AI wymaga obserwacji sygnałów zatrzymania spadków na śmieciowych aktywach AI oraz czy wskaźnik netto dźwigni stabilizuje się i rośnie; jeśli roczny dołek 48,6% zostanie dalej pogłębiony, delewarowanie trwa, jeśli pojawi się trwała stabilizacja – presja sprzedażowa marginalizuje się.

Dodatkowo warto obserwować, czy rozbieżność rynku obligacji i akcji zaczyna się zacieśniać. W obecnym spadku, rentowność 10-letnich obligacji USA, pomimo wyższej inflacji, spadła do najniższego poziomu od kilku tygodni, obligacje dokładają się do zadania zaostrzania polityki Fed i wyceniają ryzyko wzrostu. Jeśli spread kredytowy na rynku obligacji przestanie się rozszerzać, a rentowności śmieciowych AI obligacji osiągną szczyt i zaczną spadać, będzie to bardziej wiarygodny sygnał zwrotu niż odbicie cen akcji.