Bakit kailangang ihinto ang RMPs? Paliwanag ng SOMA manager ng New York Federal Reserve na si Perli

Paliwanag: Noong Setyembre 22, 2026, ang tagapamahala ng System Open Market Account (SOMA) ng Federal Reserve Bank ng New York na si Roberto Perli ay nagbigay ng closing remarks sa pagtatapos ng Taunang U.S. Treasury Market Conference, na ang pamagat ay “Supplying Ample Reserves”.

Nauna nang nabanggit, noong Setyembre 22, 2026, si John C. Williams, ang Pangulo ng Federal Reserve Bank of New York, ay nagbigay ng talumpati sa parehong kumperensya at pinuri ang “masaganang reserve framework”.

Bago basahin ang artikulong ito, isang paalala muna: Sinimulan ng Federal Reserve ang Reserve Management Purchases (RMPs) noong Disyembre 2025, na unti-unting bumaba mula $40 bilyon kada buwan tungo sa $10 bilyon. Noong Agosto 13, 2026, inanunsyo ng New York Fed ang pagbaba ng RMPs sa zero. Nalalapat ang desisyong ito para sa cycle ng operasyon ng buwan mula Agosto 14 hanggang Setyembre 14, 2026—ito ang unang pagkakataon na nagkaroon ng zero monthly purchases mula nang simulan ang programa ng RMP. Kalaunan ay pinalawig muli ng New York Fed ang suspensyon. Ayon sa opisyal na impormasyon sa website ng New York Fed, sa cycle ng buwan mula Setyembre 15 hanggang Oktubre 14, 2026, hindi pa rin magsasagawa ng anumang operasyon ng RMP ang trading desk at tanging ang muling pamumuhunan ng humigit-kumulang $15.6 bilyon lamang ang nakaplano. Ito ay nagmamarka ng ikalawang sunod na buwan ng suspensyon ng RMP.

Ang buod ng pangunahing pananaw ng artikulong ito ay ang sumusunod:

【1】Ipinapatupad ng Federal Reserve ang monetary policy gamit ang “masaganang reserve framework”. Sa pamamagitan ng reserve management purchases (RMPs) ng panandaliang U.S. Treasury, pinapataas ng open market desk ang SOMA holdings kung kinakailangan upang mapanatiling sapat ang mga reserves.

【2】Ang desisyon sa RMPs ay nakasalalay sa tatlong factor: pagtatasa ng demand sa reserves, forecast ng supply ng reserves, at kasalukuyan at inaasahang kondisyon ng money market. Ang kamakailang (Agosto 2026) pagpapatigil ng RMPs ay dahil halos walang pagbabago sa demand ng reserves, mas mababa kaysa inasahan ang TGA kaya umangat ang forecast ng supply, at ang mga market rate ay malapit sa IORB, banayad ang presyon sa repo market, kaya ibig sabihin ay sapat pa rin ang reserves. Walang paunang itinakdang landas ang RMPs at maaaring baguhin anumang oras sa hinaharap.

【3】Ang masaganang reserve framework ay gumagana nang maayos, epektibong nakokontrol ang interest rates, at kayang tumanggap ng misforecast at unexpected shock, tulad ng panandaliang pagbaba ng reserves dulot ng DTCC operations issue.

【4】Paghahambing ng dalawang pamamaraan ng operasyon: Pinipili ng Federal Reserve ang “securities-led” na paraan kung saan ang reserves ay ibinibigay sa pamamagitan ng asset purchases, samantalang ang Bank of England at European Central Bank ay karaniwang gumagamit ng “repo-led” na paraan. Sa prinsipyo, magkatulad ang mga ito—parehong layunin ang mag-supply ng reserves na kailangan ng financial system, sundin ang epektibong interest rate control, low opportunity cost, at elastic reserve supply—ngunit magkaiba ang detalye at trade-off; walang lubos na mas mahusay na paraan.

【5】Ang pagpili ng paraan ay nakadepende sa lokal na institusyon, estruktura ng merkado at polisiya. Ang repo-led approach ay posibleng magpababa sa reserve demand at magpaiksi ng duration ng balance sheet, ngunit may kaakibat na trade-off sa pagitan ng direct provision ng liquidity at ang pag-asa sa private market intermediaries. Maaaring may benepisyo ang centrally cleared repo operations ngunit kailangan pa ring isaalang-alang kasama ng ibang policy considerations.

Ang buong teksto ay ang sumusunod:

Panimula

Ikinagagalak kong magsalita bilang closing remarks sa Taunang U.S. Treasury Market Conference ngayong taon. Sa loob ng mahigit isang dekada, ang kumperensyang ito ay natatangi at mahalagang plataporma para talakayin ang pagbabago at evolusyon ng U.S. Treasury market.

Ang pagsasagawa ng event na ito ay nangangailangan ng malawakang paghahanda. Pinapasalamatan ko ang lahat ng staff mula sa joint member institutions na nag-ambag upang maging maayos ang kumperensya ngayong araw.

Maraming mga kalahok sa conference na ito at ang mas malawak na publiko ay may magkakaparehong interes sa maayos na U.S. Treasury market. Bukod sa iba pang mga bagay, ang mabuting pagpapatakbo ng treasury market ay nagpapababa ng utang para sa mga nagbabayad ng buwis, tumutulong sa kakayahan ng mas malawak na financial system, at nagpapabuti sa epektibong implementasyon at transmisyon ng monetary policy.

Dahil sa huling dahilan, malapit ang ugnayan ng treasury market sa pagpapatupad ng monetary policy. Ngayon, una kong tatalakayin ang paraan ng open market trading desk sa pagdugtong sa SOMA holdings sa pamamagitan ng RMPs ng panandaliang treasury bills upang mapanatiling sagana ang reserves, at ang mga salik na nakaapekto sa kamakailang desisyon na pansamantalang ihinto ang RMPs. Pagkatapos, ihahambing ko ang paraan ng Federal Reserve at ang ibang ilang sentral na bangko sa mga developed economies tungkol sa pagbibigay ng saganang reserves at magbabahagi ng ilang obserbasyon.

Pagpapanatili ng Sapat na Reserves

Magsimula tayo sa paraan ng desk ukol sa RMPs.

Gaya ng napag-usapan ko dati, ang aming desisyon ukol sa dami ng RMPs ay nakabatay sa tatlong mahalagang aspeto: pagtatasa ng pangangailangan sa reserves, forecast ng supply ng reserves, at ang kasalukuyan at inaasahang kondisyon ng money market. Ang lahat ng ito ay nagkaroon ng pangunahing papel sa aming desisyon na pansamantalang ihinto ang RMP sa huling dalawang purchase period.

Batay sa aming outreach at pagsusuri, napagpasyahan naming hindi gaanong nagbago ang demand para sa reserves sa panahong ito. Sa kabilang banda, nagbago nang malaki ang forecast namin ng supply ng reserves, dahil in-update namin ang forecast ayon sa Treasury guidance kung saan ang Treasury General Account (TGA) level sa pagtatapos ng Disyembre ay mas mababa kaysa una naming inasahan. Ang estimate namin sa supply ng reserves ay umangat. Ang adjustment sa pagtaya ng supply at ang maliit na possibility ng malaking volatility (tulad ng tuwing tax season sa Abril) ay nagbawas ng risk na bababa sa ilalim ng sufficiency level ang reserves sa late forecast period.

Ang pangatlong mahalagang pagsasaalang-alang sa RMP desk decision process ay ang kondisyon ng money market. Ang iba’t ibang signal mula sa money market ay nagkukumpirma na sagana pa ang reserves at malamang na manatiling sagana sa maikling panahon. Ang mga interest rate, kabilang na ang effective federal funds rate at Treasury repo rates, ay nananatiling malapit sa interest on reserve balances (IORB) (Tingnan ang Figure 1). Sa katotohanan, ang overnight market rates ay bahagyang mas mababa sa IORB, na nagpapakita na ang reserves ay maaaring nasa upper range ng sufficiency band. Ang iba pang indicators na regular naming tinitingnan ay nagpapakita rin ng kaparehong mensahe. Ang market pricing ay sumusuporta sa inaasahang pananatili ng banayad na kalagayan sa maikling panahon.

Figure 1: Average money market rates ay malapit sa IORB

Kapansin-pansin din na ang malaking dami ng Treasury bills na na-issue noong Hulyo at Agosto ay na-absorb ng market nang hindi naapektuhan ang money market conditions (Figure 2). Isa ito sa mga pangunahing binabantayan ng desk. Sa mga linggo bago ang Agosto RMP decision, ang cumulative net issuance ng short-term Treasuries ay umabot ng halos $400 bilyon, ngunit very mild lang ang naging effect sa repo rates. Ito ay kasalungat noong Q4 ng 2025, kung kailan malaki ang itinaas ng repo rates at naging sensitibo sa short-term issuance. Siyempre, hindi naman tinatarget ng FOMC ang repo rates, pero kapag may upward pressure sa repo rates, puwedeng magdulot ito ng upward pressure sa federal funds rate, na siyang target ng FOMC—tulad ng nangyari noong katapusan ng nakaraang taon.

Figure 2: Malaking dami ng short-term Treasuries ang na-absorb noong July-August 2026, ngunit hindi naapektuhan ang money market conditions

Sa kabuuan, ang lahat ng impormasyong meron tayo ay nagsasabi na kahit walang RMPs, mananatili sa sapat na lebel ang reserves sa maikling panahon. Kaya, naisip naming tama ito—mula kalagitnaan ng Agosto ay gawing zero ang RMPs (Figure 3). Tulad ng sinabi kong dati, hindi kailanman pre-determined ang RMPs. Ang bagong desisyon na gawing zero ang RMPs ay hindi naiiba sa mga desisyong ginawa tungkol sa RMP mula nang simulan ito noong nakaraang Disyembre. Ilang ulit na naming in-adjust ang halaga ng RMP dahil sa pagbabago ng sitwasyon, at handa kaming mag-adjust muli sa hinaharap ayon sa pangangailangan ng FOMC na panatilihing sapat ang reserves. Halimbawa, kung kailangan, kung magkaisa ang mga observers na may isa pang malaking issuance ng Treasuries sa Oktubre, babantayan namin kung ano ang response ng market. Kamakailan lang ay naglabas kami ng pinakabagong Senior Financial Officer Survey (SFOS), at babantayan namin kung may palatandaan na nagbabago ang reserve demand. Titignan rin namin ang anumang senyales ng stress sa repo market.

Figure 3: Kahit walang RMPs, posible pa ring manatili sa sapat na range ang reserves sa maikling panahon; kaya mula kalagitnaan ng Agosto ay ginawa naming zero ang RMPs

Bago magpatuloy, nais ko munang magbigay ng maikling komento ukol sa reserve forecasting ng desk. Ang proseso ng pag-project ng reserves ay matatag at karaniwang sapat ang accuracy. Sa apat na nakaraang taon, ang forecast errors ay maliit na bahagi lamang ng total supply ng reserves, at madali itong naiaakma sa pamamagitan ng sapat na reserve framework. Siyempre, tulad ng lahat ng forecast, hindi perpekto at paminsan-minsan ay may “surprise” galing sa market kaya lumalayo ito sa expectation. Isang kamakailang halimbawa ay nagmula sa end-June operation issue ng Depository Trust & Clearing Corporation (DTCC). Saglit na hindi naiproseso ng DTCC ang trades at nabigo silang makuha ng cash sa member banks. Ang mas mataas na deposito sa Fed ay naging sanhi ng di-inaasahang malaking pagbagsak ng reserves, malayo sa aming forecast. Kahit may ilang espesyal na aspeto ang sitwasyong iyon kaya hindi ko sobrang bibigyan ng conclusion ang market resiliency, kapansin-pansin na ang ample reserves framework ay nakayanan ang ganitong sorpresa at na-iwasan ang mas malaking abala.

Mga Alternatibong Paraan ng Pagsu-supply ng Reserves

Sa kabuuan, masasabi ko na ang prinsipyo ng pagbibigay ng reserves ng Federal Reserve ay mahusay na gumagana (Tingnan ang Slide 4). Matatag ang interest rate control, nananatili sa sapat na range ang reserves, at maayos ang aming Treasury purchases.

Siyempre, hindi lamang ito ang natatanging paraan ng pagpapatupad ng monetary policy—may iba-ibang operasyon na napatunayan ding epektibo ng iba pang central bank. Halimbawa, timbangin ang paraan ng Bank of England at European Central Bank (ECB). Sa tingin ko, tulad ng Fed, ang mga central bank na ito ay nagbibigay ng sapat na reserves para maayos na gumana ang financial system. Pero ginagamit nila ang repo operations para mag-supply ng marginal reserves (tinatawag na “repo-led” approach), samantalang ang Fed ay gumagamit ng asset purchases (“securities-led” approach).

Siyempre, mahalagang bahagi rin ng Fed operating system ang repo operations, na tumutulong magtakda ng cap sa money market rates. Pero ang standing repo operations (SRPs) ng Fed ay primaryang ceiling tool, kapansin-pansing naiiba sa approach ng Bank of England at ECB, kung saan talagang nilalayong maging bahagi ng daily liquidity management ng mga banko ang repo.

Maraming factors ang nakakaapekto sa pagpapasya kung aling paraan ang gagamitin. Ang mga lokal na kondisyon—kabilang ang institution arrangement, structure ng banking system at financial markets—ay may epekto. Halimbawa, dahil sa institutional arrangement, nais ng Bank of England na mabawasan ang interest rate risk sa balance sheet, kaya naging pangmatagalang layunin nitong gamitin ang repo sa pagbibigay ng reserves. Dagdag pa rito, maliit lang ang market ng Treasury bills sa U.K., kaya naging hadlang ito sa securities-led approach. Sa ECB naman, hinubog ang repo-led method dahil sa heterogeneity ng eurozone banking system at hindi pantay-pantay na distribusyon ng excess liquidity sa mga miyembrong bansa—mga factor na hindi lubhang mahalaga sa Amerika.

Siyempre, importanteng mga policy factors at preferences din. Inaalala ang ideal size at composition ng central bank balance sheet, ang duration nito, at kung gaano karami at direkta ang provision ng liquidity ng central bank kontra pagdepende sa market intermediaries.

Sa parehong securities-led at repo-led approach, ang central bank ay nagbibigay pa rin ng reserves na kailangan ng financial system. Ngunit sa repo-led method, posibleng mas mababa ng kaunti ang demand para sa reserves, dahil alam ng mga bangko na maibibigay ng central bank ang liquidity na malapit sa market price, kaya less ang reserve buffer na kailangan kumpara sa kabila. Puwede nitong bawasan ang pangangailangang magbigay agad ng extra reserves ng central bank para sa external supply o demand shocks. Ipinakita rin ito sa analysis nina Williams at mga kasamahan niya nitong mga nakaraang taon.

Ang pagpili ng operation method ay nakaapekto rin sa composition ng balance sheet, pati na duration nito. Sa kabuuan, ang securities-led method ay kadalasang nagpapahaba ng duration depende sa hawak na securities, ngunit puwedeng paikliin ang duration sa pamamagitan ng substitution papuntang repo portfolio. Sa ganitong paraan, puwede ring gamitin ang repo-driven method para ayusin ang ideal portfolio duration ng mga policymaker (bukod sa pagbabago ng composition ng securities).

Dahil ang repo-led framework ay umaasa sa liquidity operations ng central bank, kailangan ng trade-off sa pagitan ng direct provision ng reserves at ang pagbibigay-incentive sa private market intermediaries. Sa repo-led, kailangang mag-desisyon ang policymakers kung gaano kadirekta ang central bank sa pagbibigay ng liquidity. Maaaring magbigay ng liquidity ang central bank gamit ang malawakang repo operation sa maraming counterparties, sa market price at laban sa iba’t ibang collateral, ngunit kailangan ding timbangin ang risk ng sobrang pagdepende sa central bank. Pwede rin itong mamili na tanggapin lamang ang makitid na collateral range at umasa sa iilang counterparties para ipasa ang liquidity sa ibang bahagi ng sistema, kagaya ng kasalukuyang framework ng Fed.

Sa kasalukuyang securities-led method, napupunta ang reserves sa pamamagitan ng RMP trades sa primary dealers, o sa parehong grupo ng dealers at kakaunting banks sa ilang repo operations; at limitado ang repo collateral sa Treasuries, agency securities, at agency MBS. Ang repo-led framework na limitado ang counterparties ay mas umaasa sa kakayahan ng dealer counterparties na magpakalat ng liquidity; kaya mas sumeseryoso ang mga isyu gaya ng dealer intermediation capacity at robustness ng interbank funding market. Ang puntong ito tungkol sa intermediation ay nauugnay sa napag-usapan sa central clearing topic kanina.

Nasabi ko dati na, mula sa pananaw ng pagpapatupad ng monetary policy, may malinaw na benepisyo kung gawin ang standing repo operations na centrally cleared. Mas magiging mahalaga ang mga benepisyong ito kung gagamit ng repo-led operations, dahil lalakas ang kakayahan ng trading counterparties na magpasa ng liquidity sa system. Gaya ng lahat ng trade-off sa operation framework, kailangan timbangin ang mga benepisyong ito kontra sa ibang policy considerations.

Sa huli, nais kong ipunto na ang dalawang pamamaraan ng operasyon (securities-led versus repo-led) ay walang mas mataas na halaga kaysa sa isa pa. Sa katunayan, magkahawig ang prinsipyo ng dalawa—parehong layunin ang magbigay ng reserves na kailangan ng financial system—ngunit nagkakaiba lang sa detalye ng supply ng reserves. Pareho rin nitong naaabot ang mga prinsipyo ng monetary policy implementation ni Chairman Williams: epektibong interest rate control, mababang opportunity cost, at elastic reserve supply. Dapat piliin ng mga policymaker ang paraan na pinakabagay sa kanilang hurisdiksyon base sa policy considerations nila.

Dito nagtatapos ang kumperensya. Muli, maraming salamat sa lahat ng staff na tumulong sa organisasyon, at sa mga speakers at kalahok sa ikalabindalawang U.S. Treasury Market Conference.