Nagsisimula nang iugnay ang mga order ng chip sa kapital

Ang Qualcomm at Amazon ay nag-ugnay ng pangmatagalang kooperasyon sa AI chips at warrant: habang papalapit ang pagpipilian ng kliyente sa pagbili, tumataas din ang karapatan nilang makakuha ng bahagi sa Qualcomm. Binabago nito ang paraan ng paghusga sa mga kumpanya ng chips ngayon. Hindi lamang mahalaga ang pagkuha ng malalaking kliyente, kundi pati na rin kung gaano karaming kapital ang kailangang ilaan ng supplier para maipasok ang chips sa data center, na nagiging bahagi na ng kompetisyon.

Bumibili ang malalaking kliyente ng buong sistema ng kakayahan sa pagde-deliver

Ang inianunsyong kooperasyon ng Qualcomm at Amazon ay sumasaklaw sa custom chips para sa inference, pati na rin sa 1.6Tbps optical interconnect at susunod na mga henerasyon ng teknolohiya. Ang inferencing ay ang proseso ng pagproseso ng aktuwal na mga request gamit ang mga na-train na modelo; habang tumataas ang paggamit, mas pinapahalagahan ng mga kliyente kung magkano ang gastos sa bawat sagot at kung maayos bang nagkakapalitan ng impormasyon ang maraming chips.

Dahil dito, hindi lang simpleng panibagong processor ang ibebenta ng Qualcomm sa kooperasyong ito. Kabilang din sa saklaw ng kooperasyon ang high-speed signal transceiver at optical communication chips; ang binibili ng Amazon ay road map ng computing at koneksyon na sabayang pinapaunlad. Sinabi ng management ng Qualcomm na ang proyekto ay para sa hyperscale clients ng AI accelerator, ngunit wala silang inilabas na partikular na produkto; hindi dapat agad ipagpalagay na ito ay mismong chip ng Amazon, sapagkat ito ay hihigit sa mga napag-alaman sa publiko.

Palalawakin din ng Qualcomm ang paggamit ng Amazon Web Services AI infrastructure at Bedrock upang suportahan ang chip design workloads, layuning paikliin ang design cycle. Binibili ng dalawang panig ang serbisyo ng isa't isa, kaya't mas malalim ang kooperasyon, ngunit hindi ibig sabihin ay magkapantay ang halaga, o may umiikot nang quantified income.

Sa harap ng hina ng kita ng modem ng Apple, may bagong pasukan ang Qualcomm sa data center. Nauna nang tinatayang magdadala ng mahigit $1 bilyong kita ang dalawang hyperscale custom chip clients sa fiscal year 2027, magsisimulang bilangin ang kita mula sa custom chips sa Disyembre quarter. Kumpara sa malayong market space, mas nagpapakita ang panimulang kita kung kailan tutuntong sa business statements ang kooperasyon.

Ngunit kakaunti ang kliyente sa custom business, at malaki ang bawat proyekto, kaya't malakas ang bargaining power ng kliyente sa pagpili ng supplier. Kailangang makuha ng Qualcomm ang pangmatagalang development at procurement position, habang nais namang siguraduhin ng Amazon ang roadmap, supply, at return sa procurement. Ang warrant ay paraan ng parehong kampo na maisama ang mga kahilingang ito sa kasunduan, at nagdadagdag ng dagdag na capital cost sa ordinaryong forecast ng revenue.

Batay sa insentibo, puwedeng makuha ng Qualcomm ang negosyo habang nadaragdagan naman ang karapatan ng Amazon na makakuha ng shares. Kung aangat ang halaga ng negosyo ng Qualcomm dahil sa kooperasyon, may pagkakataon ang kliyente na makinabang sa pagtaas din ng equity, na iba sa simpleng pagtawad sa presyo ng chip. Ngunit ang aktuwal na kikitain ng kliyente ay naaayon pa rin sa strike price, presyo ng stock noon, at mga kondisyon ng vesting, at hindi puwedeng sabihing kapantay ng ipinuhunang cash ang bilang ng shares.

Ang $60 bilyon ay procurement threshold, hindi minimum na kita

Nakakuha ang Amazon ng warrant para sa hanggang 25 milyong shares ng Qualcomm, halos 2.4% ng outstanding common shares noong Hulyo 27. Binibigyang karapatan ng warrant ang kliyente na bilhin ang shares sa nakasaad na presyo, at ang shares ay unti-unting nakukuha habang sumusulong ang binding orders, pati na ang pagkuha ng chip products, technology, systems, at manufacturing services. Ang pinakatuktok ay $60 bilyon na procurement cap.

Malaki ang bilang na ito, ngunit hindi ito direktang isusulat sa inaasahang kita ng Qualcomm sa hinaharap. Ito'y tumutukoy sa schedule ng warrant vesting batay sa procurement arrangement; walang garantiya na aabot sa maximum ang total procurement, at hindi rin tinukoy kung magkano ang bahagi ng chips, optical interconnect, at manufacturing services. Magkaiba ang kita at kita margin ng bawat business; kung ipapalagay na ang buong threshold ay high-margin chip sales, pareho lang itong sobrang taya sa certainty at sa quality ng earnings.

Noong inisyu, may 3.75 milyong shares o 15% ng warrants ang vested dahil sa initial procurement commitment. Patunay ito na may substance ang kooperasyon, ngunit ang $9 bilyon na nakuha mula sa proporsyon ay hindi aktuwal na halaga ng initial orders na naipahayag. Ang vesting ratio ay nagpapakita lang na nagsimula ang kooperasyon, hindi ito kapalit ng hindi pa inia-announce na halaga, taon ng delivery, at kombinasyon ng produkto sa kontrata.

Ang strike price ng warrant ay $161.26 bawat share, may discount na humigit-kumulang 4.4% sa closing price noong Setyembre 4, at balido hanggang Setyembre 2036. Kung magagamit lahat ng warrant, kailangang magbayad ang Amazon ng $4 bilyon, kaya hindi rin nito nakukuha lahat ng shares nang libre. Para sa kasalukuyang shareholders ng Qualcomm, dapat isama sa kwenta ang posibleng dilution at economic cost ng warrants, hindi lang ang future sales revenue.

Naririyan na ang napagmamasdang presyo ngunit kulang ang ebidensya para matukoy kung anong valuation premium ang naibigay kay Qualcomm ng market matapos aminin ang kooperasyon. Ang discount ng strike price sa kasaysayang closing price ay bahagi ng kontrata; hindi ito puwedeng ituring na increase ng presyo ng stock sa gabi ng announcement, lalo nang hindi puwedeng palitan ang valuation para sa kakayahang kumita ng order. Ang tanging tiyak ay ang karapatan ng kliyente na konektado sa progreso ng procurement; pero kulang pa rin ang ebidensya kung paanong magpapresyo ang merkado sa huli.

Kailangang patunayan ng Qualcomm na may magandang kita kahit mababa ang gross margin

Maliban sa $60 bilyong threshold, nagtakda pa ang Qualcomm ng layuning $15 bilyon na data center kita sa FY2029. Hindi lang Amazon ang sakop ng target na ito: kabilang dito ang custom chip clients at ang inaasahang magko-contribute ng negosyo sa katapusan ng FY2028 na Meta Central Processing Unit at susunod na HUMAIN accelerator. Kapag ipinalagay na lahat ng ito ay direktang ekstensiyon ng kasalukuyang kooperasyon, natatabunan ang iba't ibang petsa ng production.

Sinabi ng management na kasinglaki ng kay Amazon ang scale ng kooperasyon sa pangalawang custom chip client, nagbibigay ito ng panibagong landas sa business expansion. Ngunit ang “kasinglaki” ay hindi awtomatikong nangangahulugang pareho ang quarter-on-quarter revenue curve; nagkakaiba ang acceptance, produkto, at manufacturing service na nakaapekto sa tubo. Ang pinakaimportanteng pagbabago ngayon sa Qualcomm ay ang pag-angkin nito ng multi-client data center business, hindi pa pagkakaroon ng kapantay na matatag na source ng kita.

Ang pagkakaiba ng gross margin at operating margin ay lalong mahalaga dito. Ang una ay tumutukoy sa kita pagkatapos tanggalin ang direktang gastos sa produkto, ang huli naman ay kinokonsidera ang R&D at iba pang gastos. Nauna nang sinabi ng Qualcomm na ang early stage custom chip business ay magpapababa ng chip business gross margin ng 1.5-2 puntos, pero magco-contribute pa rin positively sa operating margin. Ibig sabihin, kahit mababa ang gross margin ng proyekto ay puwedeng mapabuti ang resulta ng operasyon sa pamamagitan ng scale at gastos efficiency.

Pinakabagong pahayag ay nananatili sa kasalukuyang range ang overall gross margin, mas mababa sa custom business, mas mataas naman sa commercial business. Iba’t iba ang observation scope ng dalawang pahayag, hindi literal na nangangahulugang wala nang pressure sa early profit. Para mapanatili ang overall level, kailangan ang kombinasyon ng mataas na gross margin na business, pati na rin na ang dagdag na R&D at delivery cost ay hindi lubos na ubos sa kontribusyon ng custom income.

Ito ang pinakamalakas na business case para maging bullish kay Qualcomm: ang supplier na pumapasok sa bagong market ay hindi kailangan kopyahin ang gross margin ng dati nitong negosyo sa unang batch ng orders, pwede pa ring lumago ang operating profit gamit ang teknolohiya at scale expansion. Ang limitasyon ay hindi pa klaro ang obligasyon sa manufacturing services at hindi mawawala ang warrant cost sa shareholder returns. Ang halaga ng kita na inilipat ng Qualcomm ay unang bahagi pa lang; ang mas mahalaga ay kung ang bagong kita ay sasapat para takpan ang karagdagang gastos para tunay na maging makabuluhan ang paglipat ng kumpanya sa ibang industriya.

Ang mga kakompetensya ay inilagay na rin ang credit sa usapan

Isang independiyenteng balita ang nagbigay diin sa pagbabagong ito. Iniulat ng The Information na minsan ay nagkakaroon ng kumpetisyon ang Nvidia at AMD sa pagbibigay ng credit guarantee sa data center clients. Iba sa batas at pinansiyal na estruktura nito kumpara sa warrant ng Qualcomm, pero parehong indikasyon ito ng istrukturang pagbabago: ginagamit na ng supplier ang balance sheet para maagaw ang kliyente.

Maging malaking data center man at may lupa, kuryente, GPU at prospective tenants, kailangang suriin pa rin ng lenders ang creditworthiness ng renters. Ang lease contract ay maaaring tumagal nang 15 taon ayon sa ulat; kung kulang ang credit ng tenant, mahihirapan mabuo ang pondo para sa proyekto. Kapag nagbigay ng guarantee ang chip supplier, isinasama nila ang sarili nilang credit sa financing, tinutulungan ang kliyente na tumawid mula sa layuning bumili hanggang sa aktuwal na construction funding.

Ito ang dahilan kung bakit maaaring magsabay ang malakas na demand at pagkakaloob ng financing ng supplier. Hindi lang sapat na may dahilan ang kliyente na gamitin ang computing power; hindi ibig sabihin ay matibay na ang kanilang balance sheet para suportahan ang buong data center. Kung matutulungan ng supplier ang proyekto na makakuha ng finance, maaaga din silang makakapag-deliver. Lilitaw ang edge hindi lamang sa chip performance kundi pati na sa kakayahang gawing posible ang procurement plan ng kliyente.

Ang guarantee ay hindi nangangahulugang kailangang magbayad kaagad ng buong halaga ng construction, pero kailangang panindigan ng supplier ang risk sa credit. Kapag nagpatuloy sa pagbayad ang tenants, mapapadali ang delivery sa pamamagitan ng financing; pero kung humina ang pagpapatakbo ng tenant, kailangan tasahan ang kita mula sa chip sales kasabay ng posibleng obligasyon. Hindi maaaring pagsamahin ang risk exposure ng Qualcomm, Nvidia, at AMD at ituring na isang pondo; magkaiba ang risk position ng bawat isa.

Inanunsiyo ng top management ng AMD sa Citi conference na lampas na sa plano nila ang demand ng 2027 at nire-review nila ang supply; binigyang-diin din ang kakapusan sa high-bandwidth memory (HBM), substrate, wafer, at advanced packaging. Ang HBM ang mabilis na nagbibigay ng data sa accelerator, at ang packaging ang nagbubuklod ng chips bilang usable product. Kahit maayos ang finance, kung kulang ang mga prosesong ito, hindi matutuloy ang delivery; hindi kayang gumawa ng kapasidad ang credit support mula sa wala.

Inaasahan ng kumpanya na magsisimula ang Helios na mag-deliver sa third quarter at muling magpapalakas sa fourth quarter, na ang demand sa inference ay mas mabilis kaysa sa training. Ang timeline na ito ay nagbibigay ng eksaktong basehan para sa argumento ng paglago, ngunit nailalantad din ang panganib: kung magka-problema sa supply, kahit maaga ang financing ng kliyente ay hindi agad ito magiging chip revenue sa parehong quarter. Kailangang sabay na gumana ang investment at supply coordination; pag tumingin lang sa isa madaling magkamali ang estimate ng growth rate.