危機から1週間、ようやく休息の機会！フランスは一時的にムーディーズの格下げを回避

ジートン財経APPによると、フランスはムーディーズによる格下げを免れ、債券利回りの急騰、政治的行き詰まり、街頭での抗議活動に苦しむこの国に一息つく猶予が与えられました。ムーディーズは、ユーロ圏第2位の経済大国であるフランスの格付けをAa3に据え置き、「ジャンク級」より7段階高く、英国と同等としました。格付け見通しはネガティブです。

ムーディーズは「フランスの経済成長の鈍化と財政赤字の拡大により、同国の債務負担は以前の予想よりも増加しています。債券利回りは弊社の予想を超えるスピードで上昇しており、広範な社会的抗議活動が既に発生しているため、財政再建の努力が制約される可能性があります」と述べました。

今回のムーディーズの格付け据え置きの決定は、フランスがS&Pグローバル及びフィッチによる格付けよりも1段階高い位置を維持していることを意味します。S&Pとフィッチはいずれも2025年秋の予算紛争の際にフランスを格下げしました。先月の格付け評価ではフランスはスコープ・レーティングにより格下げされ、モーニングスターDBRSもフランスの見通しをネガティブに引き下げました。S&Pは11月27日にフランスの格付けの更新を予定しています。

フランス財務相ローラン・レスクールは金曜日に声明で「この決定は我々の経済の堅実さと政府が提出した予算案の信頼性を認めたものです」と述べました。

この猶予はフランスにとって再び緊張する週末の前夜にもたらされたものです。現在、当局は再び大規模な暴動が発生することを避けるために努めています。以前の暴動では複数の都市で重大な損害が発生しました。

一方で、フランスはいまだに増大し続ける債務負担のコントロール方法を見出せず、過去数週間、国債市場の不安の中心となっています。フランス国債の利回り上昇は今月、世界の主要先進国の中で最大となり、24年ぶりの高水準に達しました。

フランスの拡大する債務規模は財政赤字が主因で、今年の財政赤字は経済産出の5.4％に拡大すると見込まれています。政治的な行き詰まり、経済成長の鈍化、および利払いコストの上昇は、財政再建努力の枠組みを脱線させています。

フランスは急騰する債務返済コストに直面

フランスの首相セバスチャン・ルコルニュは、さらなる歳出制限と税収増加による来年の財政赤字5％達成を目指す財政法案を提案していますが、議会で過半数を持たないため、この方針の将来は不透明です。

フランス国民議会は金曜日、2027年社会保障予算案の「歳入」部分を否決し、法案原案は上院に提出されることとなりました。下院議員たちは来週、主要な予算案の審議を再開します。

ムーディーズは金曜日の声明で「2027年の予算プロセスは、フランスが近年経験した中で最も広範な社会的抗議活動の一つと重なっています。政治的・社会的環境が困難であっても、わが社のベースケースは、財政赤字を削減できる2027年予算が最終的には承認されること、または法令を通じて施行される可能性があるというものです」と述べています。

強まる不確実性の中、注目される債券リスク指標はユーロ圏債務危機期以来の水準まで上昇しています。フランスと域内の安全資産発行国であるドイツの10年国債利回り格差は木曜日に178ベーシスポイントに達し、9月初旬の売りが加速する前はわずか85ベーシスポイントでした。

歴史の教訓――欧州債務危機の伝播パターン

前回の欧州債務危機では、金融危機がギリシャの財政の歪みと一部諸国の不動産や銀行リスクを露呈させました。国債の下落は銀行に損失を与え、政府が銀行を救済することで債務が増大、緊縮と景気後退が返済能力をさらに悪化させました。救済メカニズム、ギリシャの債務再編、そして欧州中央銀行の2012年「ユーロ防衛」コミットメントが次第にパニックを抑制しました。

欧州債務危機の時、「PIIGS」（いわゆる“欧豚五カ国”）とは、ポルトガル（Portugal）、イタリア（Italy）、アイルランド（Ireland）、ギリシャ（Greece）、スペイン（Spain）の五つのヨーロッパ諸国を指し、ウォール街による信用格付けの低い経済体に対する蔑称です。

しかし、今回新たな欧州債務危機を引き起こす可能性がある国は、常に欧州経済で下位だった「PIIGS」ではなく、ヨーロッパ第2の経済大国であるフランスです。

フランスはユーロ圏第2の経済規模を有し、その国債市場の規模や欧州、世界経済への影響力は、14年前に欧州債務危機を引き起こした「PIIGS」の比ではありません。多くの投資機関が、フランス国債の継続的な大量売却が波及効果を生み、ユーロ安危機や欧州債務危機の新たな世界金融市場混乱のきっかけになるのではないかと懸念しています。

前回の欧州債務危機を振り返ると、2009年のギリシャによる財政赤字の大幅修正、金融危機後の景気後退や銀行救済の負担によって加盟国の財政脆弱性が露わになり、その後圧力はアイルランド、ポルトガル、スペイン、イタリアへと波及しました。国債下落が銀行の資産や調達能力を損ない、銀行救済が政府負担を増大させる「主権―銀行悪循環」が発生。財政緊縮は成長をさらに押し下げました。欧州救済メカニズムの構築、とくに2012年当時のECB総裁ドラギによる「何でもやる」宣言とECBの条件付き直接貨幣取引（OMT）導入により、市場信頼が回復しました。

今回のフランス国債市場の売却および財政信用危機は、今の段階では全面的な危機再現には至っていません。現在の欧州市場では銀行の資本バッファーが強化され、ECBはTPI（伝播保護ツール）を持ちますが、介入は財政および債務の持続可能性評価が前提で、無条件の下支えではありません。本格的なフランス財政および国債危機の顕著なシグナルは、国債売却ラッシュや予算の行き詰まりが商業銀行の国債資産ポートフォリオに波及しユーロ圏の流動性危機および資金調達停滞を引き起こし、さらに銀行経由で他の加盟国に波及する事態です。