マネーファンドへの流入が1580億元に急減、米国債の短期流動性に赤信号か？

ジートン財経APPは、マネーマーケットファンドへの投資家資金の流入が今年大幅に減速し、米国財務省証券（Treasury bills）の利回りが上昇、市場が短期資金調達問題に対して脆弱になる可能性があることに注目した。

TD Securitiesのデータによると、今年第3四半期までのマネーマーケットファンドへの流入総額は1580億ドルにとどまり、2025年通年の8230億ドルや2024年の8400億ドルを大きく下回っている。

アナリストは、ファンド流入の減少がTreasury billsへの需要を押し下げ、最近の取引日でTreasury billsの利回りが比較対象である翌日物指数スワップ（OIS）に対して上昇したと指摘した。OISは、スワップ市場で織り込まれたFRB利上げの予想を示す主要なマネーマーケットベンチマークである。

バークレイズ米国金利ストラテジストのサム・アール氏は、「ファンドがこの流入資金を受け取れない場合、どこに資金を投じるかを検討せざるを得ない」と述べている。

ただし、マネーマーケットファンドは今もTreasury billsの純買い手であるが、需要は明らかに鈍化している。米国投資会社協会の最新データによれば、8月末時点でこれらの保有は2025年末比で約4%増加し、2025年通年では18%増加となった。

投資家の懸念の兆候

こうした需要鈍化の傾向は、Treasury billsの相対的な価格付けにも現れており、投資家は保有するためにより高いプレミアムを要求し始めている。

月曜日、米国3カ月物Treasury billsの利回りは3カ月物OISより10ベーシスポイントほど高い水準に上昇し、先週は2024年9月以降で最も大きなスプレッドとなった。6カ月物では、月曜日のスプレッドが11.3ベーシスポイント、先週は一時12.5ベーシスポイントに達し、2025年4月以来の高水準となっている。

このスプレッドは、Treasury billsが市場に織り込まれている短期FRB政策金利パスに対し、どのように評価されているかを測定するものである。もしTreasury billsの利回りが高ければ、投資家は米国短期国債を保有するのに追加補償を求めていることを示している——これらの資産は通常、流動性とほぼリスクフリーのステータスから人気である。

バンガード（Vanguard）グループ本部長で、課税対象マネーマーケット責任者のナフィス・スミス氏は、今年の米株市場の強いパフォーマンスが投資家のキャッシュへの資金投下意欲を削ぎ、これがマネーマーケットファンドへの資金流入を抑制したと述べている。S&P 500指数は今年13%上昇、ナスダック指数は18%上昇した。

アナリストは、ファンド購入減速のほかにも、Treasury billsの利回り上昇は第4四半期の国債供給増大や米連邦準備制度理事会（FRB）のさらなる利上げ期待も反映していると述べている。

バークレイズは、財務省が10月に約2,250億ドル、11月にさらに1,600億ドルのTreasury billsを発行すると見積もる。財務省が短期証券を大量に市場に供給することで、利回りが上昇するはずだ。長期金利も上昇を続けており、これはAI構築資金のための大量の社債発行、米国および世界的な財政赤字支出、力強い国内経済成長を反映している。

TD Securities米国金利戦略責任者のゲナディ・ゴールドバーグ氏は、「財務省は発行をできるだけイールドカーブのフロントエンド（短期）に集中させたがっているが、最大の需要源が鈍化しているのは懸念材料だ」と述べている。

より高い利回りが続く場合、短期資金調達市場全体の資金フローが変化する可能性がある。マネーマーケットファンドが資金を翌日物レポ市場から引き揚げ、より高利回りのTreasury billsに振り分け、かつティービル発行量が増加すれば、資金調達環境はタイトになり、レポ金利やディーラー・市場参加者の資金コストが上昇する可能性がある。

ただし、アナリストは、現時点でこの点について警戒するのはまだ早いとしている。マネーマーケットファンドの流入は通常、第4四半期に加速し、投資家が年末の流動性需要や納税、ポートフォリオのリバランスに備えキャッシュを積み増すためだ。

金利の不確実性が主導

現在、より高いTreasury billsの利回りは、金利動向に対する市場の不確実性増大をさらに反映している。LSEGの推計によると、米国金利先物は今年1回（25ベーシスポイント）の利上げと2027年までに2回の追加利上げを織り込んでいる。

マネーマーケットファンドマネージャーは、金利上昇を予想するときポートフォリオのデュレーション（期間）を短縮する傾向がある。より短期間で償還される債券を持つことで、FRBが利上げした際の再投資でより高い利回りが得られるからだ。

バンガードのスミス氏は、「利上げ観測のこうした変動は、資本保全に焦点を置くマネーファンドにとって、自然に短期間を維持しようというインセンティブになる」と述べている。

TD Securitiesのデータによれば、マネーファンドの加重平均期間（WAM）——つまりファンド保有証券の平均償還期間——は、前月5月のピーク42日から36日に低下している。これは、2022年のわずか15日という低水準よりはるかに高い。

現時点では、Treasury bills利回りの変動は基礎的な資金調達の圧力を示していない。

アナリストは、通常は資金調達圧力がいち早く現れるレポ市場も秩序を保っていると指摘する。財務省の関係者も繰り返し、多少の下落があってもステーブルコインやマネーマーケットファンドによるTreasury bills需要は引き続き強いが、現状では慎重姿勢が優勢のようだと強調している。

バンガードのスミス氏は、「短期債市場で市場が慣れていなかったボラティリティを最近目にしている」と話し、「これは、マネーマーケットファンドに短期間を維持し、より高いリスクプレミアムを求めるインセンティブを与えている」と述べた。