市場は「足で投票」！OpenAIに2,500億ドルの保証提供、NVIDIAの時価総額が2,500億ドル急落

報道によると、NVIDIAはOpenAIがオハイオ州で進めるデータセンタープロジェクトに最大6000億ドルの財務支援を提供することを検討しており、この取引がウォール街のトレーダーの間で強い不安を呼び起こしている。多くの人々は、これがAIサイクルの循環的な資金調達ブームの頂点となる象徴的な瞬間になるだろうと考えている。

ウォールストリートジャーナルは、7月27日付の報道として、NVIDIAがOpenAIに2500億ドルの財務保証を提供する交渉を進めており、さらに追加で3500億ドルの融資を行う可能性があると伝えた。この資金はOpenAIがデータセンター向けに必要なチップを調達するためのものだという。

このニュースが公表された後、市場心理は明らかに冷却した。NVIDIAのCDSスプレッドは一日で14ベーシスポイント急騰し、株価は5%急落、時価総額は一日で約2500億ドル消失し、これは協議中の保証規模とほぼ同等である。

同時に、NVIDIAは先週金曜日、韓国のメモリチップ大手SK Hynixと総額500億ドルの長期供給契約を締結し、日曜日にはSiemensとのAIワークフロー分野での協力拡大も発表した。

Goldman SachsのチーフトレーダーJohn Flood氏は、月曜日のトレーディングデスクには大量の問い合わせが殺到しており、その核心はいずれも一つの問題に集約されると指摘する。AIトップ企業が抱える未履行の財務コミットメントが1.5兆ドルを超えた今、エコシステム全体の支払い能力の源泉はどこにあるのか、ということだ。

この懸念に、FRBのFOMC会合や多数の大型テック企業の決算、さらに急速な金利上昇など複数のプレッシャーが重なり、市場のリスク回避姿勢が高まっている。NASDAQ100指数の現在のフォワードPERは約21.8倍で、過去10年平均の約23.6倍より10%近く割安となり、2023年初頭のAI相場が始まって以降で最も低い水準となっている。

ウォールストリートジャーナルが明らかにしたこの取引は、その規模の大きさと構造の特殊さから、瞬く間に市場の注目を集める焦点となった。

報道によれば、NVIDIAはOpenAIのオハイオ州データセンタープロジェクトに2500億ドルの財務保証を提供する一方、さらに3500億ドルの融資を追加提供し、それをOpenAIによるNVIDIA製チップの購入のために特化させるというもの。言い換えれば、NVIDIAが自社製品をOpenAIに購入させるために資金を出すという仕組みだ。

Goldman SachsのJohn Flood氏は、このようなスキームに多くのトレーダーが不安を感じていると述べた。

NVIDIAは現在潤沢なキャッシュフローを持っているものの、2500億ドルという保証額は巨大であり、財務諸表に深刻な影響を及ぼすのは避けられない。保証提供者として、NVIDIAは重大な偶発債務リスクを負うことになる。

またAI産業チェーン全体で循環融資が約2兆ドルあるが、その本質はAnthropicやOpenAIなど最先端モデル企業が本当に支払い能力を持つかどうかに依存している。そして、もしオープンソースの大規模モデルが市場シェアを着実に奪えば、この前提は根本的に揺らぐことになる。

現時点では、Goldman Sachsのプライムブローカレッジデータによれば、市場ポジションは明確に中立化しているが、ヘッジファンドは個別株エクスポージャーを徐々に削減し、長期投資家はほとんど動いていないという。

AI関連の資本支出は長らく市場押し上げの主要ストーリーとなってきたが、John Flood氏は投資家が逆方向のプレッシャーをかけ始めていると明言し、信用市場が現在最大の注視ポイントだと指摘した。

ウォールストリートジャーナルによると、ICE Data Servicesのデータでは、NVIDIAの5年物クレジット・デフォルト・スワップ（CDS）スプレッドは一日で最大14ベーシスポイント急騰し82ベーシスポイントとなった。これは2023年11月にアクティブトレードが始まって以来、最大の一日インプライ高となる。

分析によれば、AI資金調達チェーンは極めて循環的な特徴を持っている。チップメーカー、クラウド大手、モデル企業の間での資金の動きは複雑に絡み合っており、各社の財務の健全性はお互いに強く依存している。

NVIDIAがサプライヤーであると同時に融資提供者にもなると、資金チェーンの循環強化の性質が一層強まり、脆さも増している。

一方で金利市場からのプレッシャーももう一つの重要な変動要素となっている。

過去1週間、米国債の利回りが明確に上昇し、実質10年債利回りは2023年以降の最高水準となり、実質30年債利回りも3%に迫っている。この水準は過去数十年で世界金融危機時を除きほとんど突破されていない。

（月曜日の米株主要期間の利回り低下）

John Flood氏はGoldman Sachsの分析フレームワークを引用し、金利が特定期間内で2標準偏差以上上昇する時、株式市場は通常プレッシャーを受けると述べている。現状での計算では、この閾値は10年債名目利回りが1ヶ月で約50ベーシスポイント上昇することに相当する。

この計算から、もし10年物名目利回りが約5%前後、あるいは実質10年金利が2.7%程度まで上昇すると、株式市場は明確な逆風に直面する。金利ボラティリティの上昇は、株式のインプライド・ボラティリティにも追加圧力となる。

John Flood氏は同時に複数の不確実性も列挙した。

水曜日のFRB FOMC会合（市場は利上げ確率を約35%と織り込む）、同日引け後のMetaとMicrosoft決算、そして木曜日のAppleとAmazon決算というリスクイベントの連続が、投資家の積極的なポジショニング意欲を抑制している。

イランの地政学的状況の変動も市場の注意力を消耗し、トランプ氏の交渉プロセスに関する強硬な姿勢もさらに不確実要素を増やしている。

とはいえ、John Flood氏は中期的には比較的穏やかな見方を維持している。個別銘柄のボラティリティは引き続き高止まりするが、インデックス全体では上昇余地があるとし、その根拠は企業収益の着実な実現と、FRBが今週および9月とも利上げには踏み切らない公算が大きいこと（市場はすでに織り込み済み）である。

ロング・ショート型ヘッジファンドは7月に4.5%下落し、2023年以降でワースト2位の月間成績となったが、年初来では約13%のプラスリターンを記録しており、全体としてのトレンドはまだ反転していない。