Panorama della scorsa settimana sul mercato azionario USA: le istituzioni hanno venduto in modo record, mentre i piccoli investitori hanno comprato in modo record

Il settore dei semiconduttori ha appena vissuto la settimana peggiore dell'anno, ma i capitali degli investitori retail hanno tentato un acquisto al ribasso con una leva tre volte superiore al record, creando un raro scontro con gli hedge fund che hanno effettuato vendite nette da record.

I dati più recenti di Goldman Sachs Prime mostrano che, la scorsa settimana, la vendita netta globale delle azioni tecnologiche ha raggiunto un livello record, con un'esposizione netta scesa allo 0 percentile; tuttavia, l'esposizione totale rimane elevata a 213,9%, nell'83 percentile.

Allo stesso tempo, gli investitori retail stanno acquistando al ribasso attraverso ETF a leva. Chris Lucas, esperto di ETF di Goldman Sachs, ha sottolineato nel rapporto di domenica che nell’ultima settimana si sono riversati circa 10 miliardi di dollari in ETF a leva, registrando il maggiore afflusso settimanale dal 2006, di cui circa 7 miliardi sono stati canalizzati nel triplo long ETF sui semiconduttori SOXL, stabilendo un record storico per il prodotto, contribuendo al 74% dell'afflusso netto della settimana.

Brian Garrett, stratega dei derivati e dei flussi di capitale di Goldman Sachs, ritiene che, con posizioni ora a livelli estremamente bassi, ampiezza di mercato in miglioramento e il peso del debito AI che non rappresenta una novità, il prossimo trend dipenderà "più dalla conferma degli utili che da altri fattori". Con le istituzioni ampiamente sottopesate ma non realmente uscite dal mercato e i fondi retail fortemente concentrati con leva finanziaria, la stagione dei risultati finanziari si delinea come il punto di giudizio tra rialzisti e ribassisti.

Forte svendita nei semiconduttori

La scorsa settimana, il Nasdaq 100 ha chiuso sui minimi settimanali, con un calo settimanale di circa il 5,5%, il più grande dal "giorno delle tariffe di reciprocità del 2 aprile". Il Philadelphia Semiconductor Index (SOX) è sceso per otto giorni consecutivi, calando dell’11,5% in una sola settimana.

Peter Callahan, strategist TMT di Goldman Sachs, ha descritto in un rapporto interno di domenica:

Questa è stata una settimana estremamente difficile... I flussi di capitale istituzionali mostrano una chiara pressione di vendita sul settore tecnologico/AI, con il mercato che si sta sforzando di ridurre le aspettative di crescita — a causa sia della pressione dei tassi d'interesse e del prezzo del petrolio, sia di dubbi crescenti sulla crescita lineare degli investimenti in AI.

I semiconduttori sono scesi di circa il 25% dal picco, con l’RSI che si avvicina alla zona di ipervenduto per la seconda volta in quattro anni. Callahan osserva inoltre che, secondo la divisione research di Goldman Sachs, la spesa in capitale AI contribuisce attualmente a circa la metà della crescita dell’utile per azione dello S&P 500.

Il “triplo bottom” dei retail si scontra con il “ritiro record” istituzionale

Di fronte a un calo settimanale dell'11%, i retail stanno scommettendo al rialzo con leva tripla. Oltre ai circa 7 miliardi di dollari attirati dal triplo long ETF sui semiconduttori SOXL, il triplo long sul Nasdaq TQQQ ha registrato afflussi per circa 1,3 miliardi di dollari, portando il flusso totale degli ETF a leva nell’ultima settimana (12-16 ottobre) a circa 9,5 miliardi di dollari, più del doppio del record storico precedente.

I dati storici di Goldman Sachs mostrano che i flussi di capitale degli ETF a leva sono inversamente correlati al mercato: questi prodotti vedono il massimo afflusso nei giorni in cui lo S&P 500 scende di oltre due deviazioni standard, con un afflusso netto medio negli ultimi cinque anni pari a circa 56 punti base dell’AUM del giorno precedente; durante i giorni migliori del mercato, invece, si registrano deflussi di circa 17 punti base. Lucas riassume: "Compra nella paura, vendi nell’euforia".

Ma anche la storia offre un avvertimento. Benny Quek di Goldman Sachs sottolinea che l’esposizione agli ETF a leva in Corea è crollata, con gli asset in gestione diminuiti dal picco di 53 miliardi di dollari a 15 miliardi; l’ETF triplo long coreano KORU ha toccato nuovi minimi per il 2026, in calo dell’80% dai massimi di giugno.

Dal lato istituzionale, le vendite nette di azioni tecnologiche globali da parte di Goldman Sachs Prime hanno raggiunto un livello record la scorsa settimana, corrispondendo ai livelli di fine luglio nella settimana 8-15 ottobre, il massimo dal marzo 2022; solo in Asia sono state vendute nette per 7,8 miliardi di dollari, principalmente da Taiwan. Quek ritiene che le posizioni istituzionali siano "circa 6/10, nettamente più pulite rispetto a giugno e luglio", e la vera preoccupazione riguarda i fondamentali: tassi, credito, utili e ROIC.

"Riduzione delle posizioni long" già avvenuta, "margin compression" ancora no

Garrett evidenzia la sottile regolazione delle posizioni istituzionali: la posizione long netta sui fondamentali statunitensi è scesa di 3,2 punti nella settimana, la maggiore flessione dal 2 aprile, portandosi allo 0 percentile, il che indica che la "riduzione delle posizioni long" è avvenuta; tuttavia, l'esposizione totale rimane al 213,9%, nell'83 percentile degli ultimi tre anni, quindi il "ridimensionamento delle posizioni" non è ancora avvenuto.

In altre parole, i gestori di fondi hanno scelto di coprire le posizioni, non di effettuare un vero deleveraging. Hanno aggiunto posizioni short per copertura sui long, senza ridurre effettivamente il totale delle posizioni. Questo significa che le posizioni rialziste affollate sono ancora tutte a bilancio.

Sul fronte delle valutazioni, il P/E forward del Nasdaq 100 è sceso a 20,5x, il minimo da quando è partito il ciclo AI nel 2023, mentre il premio rispetto allo S&P 500 si è ridotto a circa 1,8x, il più basso degli ultimi 10 anni; il settore dei semiconduttori ha visto la sua valutazione forward scendere da circa 29x a 17x. Intanto, venerdì, il valore nominale delle opzioni put sullo S&P 500 ha raggiunto i 3,3 mila miliardi di dollari, nuovo record, e il panico index di Goldman Sachs è salito a 7,4.

Questa volta il bottom fishing funzionerà?

Lucas ammette che il "buy on dip" da parte dei retail non è una novità:

I flussi di capitale all’interno dell’universo degli ETF a leva sono storicamente più forti quando il mercato affronta forti cali (eventi a -2 deviazioni standard), e più deboli nei giorni migliori. Inoltre, è notevole come i flussi in ingresso nelle brusche discese siano molto più grandi in valore assoluto.

Negli ultimi cinque anni, questa strategia ha effettivamente funzionato — ogni crollo è stato sostenuto "da dietro" dalla Federal Reserve.

Tuttavia Benny Quek, collega APAC di Garrett, propone un caso contrario: gli asset in gestione degli ETF a leva coreani sono scesi dai 53 miliardi di dollari di picco ai 15 miliardi attuali.

L’allarme del credito suona più forte del VIX

Garrett osserva che il peso del debito AI "non è una novità" e cita un articolo intitolato "Il prestito AI invade il mercato delle obbligazioni", affermando: "Sembra un articolo scritto questo weekend, ma in realtà è un reportage del Wall Street Journal di un anno fa."

Ma ammette che lo spread sulle obbligazioni di rating CCC ha superato i 1000 punti base, mentre la volatilità del credit default swap investment-grade (CDX IG) "è molto più pronunciata del future VIX a 1 mese" — lo spread IG è ai massimi da aprile e i future VIX sono in solo lieve aumento.

La stagione delle trimestrali è il momento della verità

Lucas segnala in particolare una "molla carica": la corsa agli acquisti dell’ultima settimana ha portato i flussi cumulativi degli ETF a leva da inizio anno (esclusi i prodotti short) da circa -12 miliardi di dollari a soli -2 miliardi. Attualmente, gli ETF a leva gestiscono circa 152 miliardi di dollari, con un'esposizione totale di circa 386 miliardi; se le condizioni di mercato migliorano, queste nuove quote potrebbero amplificare il rimbalzo, mentre se i semiconduttori continueranno a scendere, il ribilanciamento giornaliero porterà a vendite meccaniche, su un base di capitale molto più ampia rispetto a una settimana fa.

Garrett dà un punto di riferimento temporale: il 14% delle componenti dello S&P pubblicherà gli utili questo fine settimana, il 44% la settimana prossima. Meta, Tesla e Lam Research annunceranno i risultati mercoledì (21 ottobre), la stessa mattina il CEO di Nvidia Jensen Huang terrà un keynote al GTC di Berlino. Vedremo questa settimana se le istituzioni sottopesate saranno costrette a chiudere le short position su trimestrali positive, e se i retail a tripla leva riusciranno a vedere il rimbalzo sperato.

Il prossimo punto di osservazione sarà la persistenza dei flussi sul SOXL questa settimana e le guidance sugli utili di Meta, Tesla e Lam di mercoledì.