SpaceX, Broadcom, Oracle emettono obbligazioni massicce! Il mercato obbligazionario statunitense è “sovraffollato” e “la concentrazione aumenta sempre di più, alla fine tutto è influenzato dal ciclo dell'AI”

La corsa agli armamenti nell’IA sta portando il mercato obbligazionario statunitense verso un punto critico. SpaceX, Broadcom e Oracle cercano insieme oltre 1.500 miliardi di dollari in finanziamenti in meno di una settimana; aggiungendo i 60 miliardi di dollari di debito Broadcom-Anthropic già in fase di collocamento, la frenesia di prestiti nell’ecosistema IA sta saturando il mercato obbligazionario pubblico, costringendo un numero crescente di operazioni a spostarsi verso il credito privato e i veicoli speciali fuori bilancio (SPV).

Questa ondata di finanziamenti sta rimodellando la valutazione del rischio sull’intero mercato del credito. Secondo Bloomberg, quest’anno sono già state emesse 9 mega-obbligazioni tecnologiche (ciascuna superiore a 25 miliardi di dollari), un record storico, con il settore tecnologico tra quelli che hanno performato peggio recentemente nel mercato del credito. Nel frattempo, il CDS a cinque anni di Oracle è salito al massimo storico di 261 punti base, quello di SpaceX ha superato i 197 punti base stabilendo un nuovo record, e anche per Nvidia, la società a più alta capitalizzazione mondiale, la probabilità di default a cinque anni viene prezzata dal mercato oltre il 7%.

Rich Privorotsky, strategist per il credito di Goldman Sachs, definisce questa situazione una “guerra per il capitale” e avverte che “l’effetto di esclusione potrebbe essere enorme”—i prenditori legati all’IA sono disposti a prendere a prestito a tassi a due cifre, facendo salire il rendimento dei treasury statunitensi: quello a 10 anni è tornato al 5,31%, mentre quello a 30 anni si aggira intorno al 5,70%.

Steven Kohlenstein, gestore portafoglio reddito fisso presso T. Rowe Price, afferma senza mezzi termini: “Il rischio si sta sempre più concentrando su un piccolo gruppo di aziende, tutto riconducibile allo stesso ciclo di investimento nell’IA; anche se il rischio si disperde tra diversi emittenti, settori e strutture di finanziamento, il rischio di correlazione potrebbe non essere ancora pienamente riflesso nei valori attuali.”

1.500 miliardi in una settimana: tre mega-operazioni in simultanea

La portata e la velocità di questa ondata di finanziamenti hanno colto il mercato di sorpresa.

Secondo il Wall Street Journal, Broadcom starebbe organizzando oltre 50 miliardi di dollari di finanziamenti per il progetto di chip IA su misura di OpenAI, con Apollo e Blackstone coinvolti nei colloqui. Contemporaneamente, la scorsa settimana Broadcom aveva già avviato la distribuzione sindacata di obbligazioni garantite di classe A da 42 miliardi di dollari per Anthropic, con Blackstone che guida una tranche subordinata di 18 miliardi e investe 9 miliardi propri. Bloomberg conferma le trattative ma specifica che “il processo formale non è ancora iniziato”, e le due società potrebbero cercare “circa 30 miliardi di debito come prossima fase di finanziamento”.

Per quanto riguarda Oracle, secondo il Wall Street Journal, la società è in trattativa con Apollo e Goldman Sachs per finanziare—attraverso veicoli fuori bilancio—l’acquisto massiccio di chip: la struttura consisterebbe nella creazione di una nuova società indipendente tramite capitale esterno per acquistare i chip e poi affittarli a Oracle. Secondo quanto riportato, l’obiettivo è consentire a Oracle “di evitare di assumere altro debito direttamente, così da controllare il costo dell’indebitamento”. Il costo dei chip Nvidia per un data center da 1 GW ammonta a circa 50-60 miliardi di dollari e Oracle spera di chiudere l’operazione quest’anno.

SpaceX, invece, cerca circa 10 miliardi di dollari in prestiti bancari più 30 miliardi in obbligazioni investment grade per acquistare chip Nvidia, con Apollo come guida e Pimco in trattative. È importante notare che SpaceX ha completato l’IPO con una valutazione di 86 miliardi lo scorso giugno, ed emise obbligazioni per altri 25 miliardi due settimane dopo; se il nuovo finanziamento si concretizza, il debito raccolto in quattro mesi raggiungerà 65 miliardi di dollari, pari al 76% del capitale ottenuto con l’IPO.

Combinando le tre operazioni e aggiungendo il deal Broadcom-Anthropic, il valore complessivo del debito chip in coda nell’ecosistema IA supera i 1.500 miliardi di dollari in circa una settimana, mentre l’importo dell’operazione Oracle non è ancora stato divulgato.

Mercato obbligazionario “al collasso”: i mercati pubblici saturi, il credito privato prende il testimone

Il mercato obbligazionario pubblico è prossimo al limite della capacità, motivo principale per cui molti finanziamenti si stanno spostando verso credito privato e SPV.

Secondo Bloomberg, quest’anno le emissioni di obbligazioni investment grade e high yield per progetti di cloud provider, data center e infrastrutture IA su larga scala raggiungono almeno 360 miliardi di dollari, pari al 5,8% del totale del mercato globale, il triplo rispetto all’1,9% dello scorso anno. Adam Crook di Goldman Sachs calcola che il totale del nuovo debito globale legato all’IA superi i 575 miliardi di dollari, con i cloud provider che rappresentano solo il 40% di questa cifra.

Il Wall Street Journal lo dichiara apertamente: i cloud provider hanno emesso centinaia di miliardi di dollari in obbligazioni per costruire l’IA, portando il mercato del debito pubblico al limite. Per questo, le nuove operazioni di finanziamento saltano gli underwriter e avvengono tramite credito privato e SPV guidati da attori come Apollo e Blackstone.

Il debito fuori bilancio cresce più rapidamente di quello on-balance. La particolarità degli SPV per chip consiste nell’avere come garanzia i processori grafici, che si deprezzano molto più velocemente degli edifici: alcune strutture prevedono finanziamenti bancari a breve termine per pacchetti di leasing da 15 a 19 anni, puntando sul fatto che società come Oracle saranno in grado di rifinanziare a spread attuali tra il 2028 e il 2032.

Apollo è coinvolta nelle tre operazioni della settimana ed era già attiva nella piattaforma di finanziamento Broadcom di giugno, nel round Colossus di xAI e nella piattaforma “compute financing” da 500 miliardi di Nvidia annunciata lo scorso agosto.

CDS ai massimi storici, il rischio di credito viene riprezzato

Il mercato dei derivati sul credito reagisce più rapidamente delle agenzie di rating.

Secondo Bloomberg, giovedì il CDS a cinque anni di Oracle è salito di circa 10,5 punti base, chiudendo a 261, nuovo massimo storico; la probabilità di default a cinque anni implicita dal mercato supera il 20%. SpaceX ha visto il CDS saltare da circa 181 a 197 punti base, nuovo massimo, con un aumento del 30% da metà settembre e quasi il doppio rispetto ai 110 punti base del periodo IPO in giugno—le agenzie di rating mantengono il giudizio investment grade BBB, ma la valutazione del mercato CDS è ormai molto diversa. Le obbligazioni SpaceX in scadenza 2056 sono scambiate intorno a 85 centesimi di dollaro.

La situazione creditizia di Oracle merita particolare attenzione. Due settimane fa l’obbligazione Oracle 2056 è crollata ai minimi storici dopo un evento “forza maggiore” sul progetto Jupiter, portando il rendimento oltre l’8% e spread più ampi della media dei junk bond single-B. Anche il datacenter Oracle in Wisconsin da 1,3 GW ha poi avuto problemi. Nel portafoglio da circa 80 miliardi di debito collegato ai leasing Oracle di datacenter, diversi prestiti Jupiter sono scesi a 89-91 centesimi.

Il CDS Broadcom a cinque anni, giovedì, allarga di 3 punti base arrivando a 136, anch’esso massimo storico.

Mark Clegg, senior fixed income trader presso Allspring Global Investments, afferma:

“Ogni nuovo annuncio di finanziamento sembra un nuovo offerente che si contende lo stato patrimoniale degli investitori, il che ha generato livelli di volatilità degli spread neanche immaginabili un anno fa. Alcuni giorni sembra che il mercato convochi riunioni di emergenza ogni poche ore per rivalutare la scala degli investimenti IA.”

Effetto di esclusione che si estende: pressione su treasury e junk bond

L’effetto spillover della frenesia di finanziamento IA si sta allargando dal credito tecnologico ai mercati dei capitali nel loro insieme.

Wayne Cole, editorialista di Reuters, osserva: “I debitori sovrani non sono più i giganti del mercato; i colossi dell’IA stanno conquistando sempre più il loro territorio”, la concorrenza sui corporate bond spinge il rendimento dei treasury a 10 anni nuovamente al 5,31% in Asia, mentre i trentennali si aggirano sul 5,70%.

Privorotsky di Goldman Sachs spiega la dinamica: “Se credi che la scarsità di calcolo possa generare un IRR annuo composto tra il 20 e il 30%, sarai ben felice di prendere debito a tassi a due cifre per espanderla. Ma questo mette sotto pressione chiunque altro—consumatori, piccole imprese e persino i governi che hanno costruito lo stato patrimoniale nell’era del capitale a basso costo—ed è forse questo che spiega perché i rendimenti reali non scendono.”

Le crepe nel mercato delle junk bond sono ancora più evidenti. Secondo il team di strategia per la vendita di credito di Goldman Sachs, lo spread C-rated in dollari statunitensi ha chiuso mercoledì a 998 punti base, salendo di 219 nei tre mesi e di 123 in un solo mese, al 99° percentile dell’ultimo anno, a soli 2 punti base dai 1.000. Nel frattempo, lo spread dell’indice investment grade resta fermo a 80.

Brian Heavey, capo esperto TMT di JP Morgan, nota stamani che i finanziamenti obbligazionari SpaceX “continuano a mettere pressione sui treasury”, con il Russell che negli ultimi 20 giorni su 17 ha performato meno del Nasdaq—una narrazione che sui mercati azionari si traduce così: long artificial intelligence, short chiunque abbia bisogno di finanziarsi a debito.

Due vie d’uscita, una incognita

Privorotsky di Goldman Sachs sintetizza la situazione attuale in una biforcazione:

Primo, l’IA genera un sufficiente flusso di cassa organico permettendo un’autofinanziamento progressivo, il che rende fondamentali le prossime trimestrali dei cloud provider; secondo, il capitale viene razionato negli altri comparti, provocando punti deboli nell’economia che iniziano a cedere.

Aggiunge: “Potremmo aver già visto l’inizio di questo processo negli spread delle CCC.”

Andrew Dassori, CIO di Wavelength Capital Management, sottolinea che le aziende hanno enormi e crescenti necessità di finanziamento per la potenza di calcolo, ma con la concorrenza che aumenta e potenziali strette regolatorie, la crescita dei ricavi rischia di rallentare: “Il mercato si sta adattando a queste condizioni, e lo puoi vedere nell’andamento degli spread e della volatilità.”

Attualmente Oracle è visto come l’anello più debole della catena creditizia IA: il suo stato patrimoniale non regge più finanziamenti a basso costo e deve “affittare” quello di Apollo. OpenAI e Anthropic non dispongono nemmeno di un patrimonio di rilievo, mentre SpaceX ha bussato tre volte al mercato in quattro mesi.

Un prestito da 50 miliardi di dollari per un progetto di chip chiamato “Jalapeño messicano” potrebbe essere il simbolo più vivido di questa frenesia dei finanziamenti nell’IA.