Il rendimento dei titoli di stato USA a 10 anni superiore al 5% non è riuscito a frenare la mania di investimenti nell’AI, la vera “linea di demarcazione” per l’AI è l’inversione della curva dei rendimenti?

Secondo quanto riportato da Finanza Intelligente APP, con il forte aumento della probabilità che il mercato preveda almeno altri tre rialzi della Fed in questo ciclo, il rendimento del Treasury USA a 2 anni ha iniziato a crescere più velocemente rispetto al rendimento del titolo a 10 anni. Il mercato obbligazionario americano sembra così trasmettere segnali di aspettative inflazionistiche e di un premio a termine legato al deficit fiscale che continua a spingere verso l’alto i rendimenti “risk free” sulla scadenza decennale e oltre. Emergono, inoltre, segnali più complessi: preoccupazioni per inflazione e finanze pubbliche, emissioni record di debito per finanziare l’AI che spingono i rendimenti al rialzo, ma anche la possibilità che i continui rialzi dei tassi della Fed possano gradualmente erodere le speranze di un atterraggio morbido dell’economia americana e le prospettive di crescita futura degli Stati Uniti.

La pricing dei capitali nell’obbligazionario mostra che il mercato dei Treasury USA è vicino ad inviare un segnale cruciale: una serie di rialzi della Fed potrebbe cominciare a orientare la narrativa di mercato verso il rischio di uno stallo economico negli Stati Uniti, o addirittura una doppia minaccia di recessione degli utili per il azionario + recessione economica.

La scorsa settimana, il premio richiesto dagli investitori per detenere Treasury a 10 anni rispetto ai 2 anni si è ristretto fino a soli 17 punti base, il livello più basso dall’inizio del 2025. Questo cosiddetto appiattimento della curva dei rendimenti aumenta la probabilità che il rendimento decennale, considerato da molti la “bussola globale” della valutazione degli asset, possa presto scendere sotto il rendimento a breve termine; questo fenomeno, noto come “inversione della curva dei rendimenti”, è uno dei principali indicatori anticipatori di recessione economica.

Ancora più rilevante è la traiettoria della pricing di mercato: con rendimenti sui Treasury a 10 anni sopra il 5% che non riescono a frenare l’attuale ondata senza precedenti di investimenti infrastrutturali in AI e la penetrazione su larga scala delle applicazioni AI, il mercato inizia a temere che la vera “linea rossa” per questa corsa ai capitali AI possa arrivare proprio con l’inversione della curva dei rendimenti statunitense.

Il superamento del 5% nel rendimento decennale USA riflette principalmente il maggior costo di finanziamento nominale; tuttavia, i giganti tecnologici (come Microsoft, Meta, Google) sono in grado di assorbire facilmente i costi degli interessi grazie al solido flusso di cassa libero e aspettative di ROI altissime. D’altra parte, se la curva si invertisse nuovamente in modo marcato – o se ciò avvenisse per un peggioramento delle attese sulla crescita – ciò potrebbe segnalare un crollo della liquidità nel sistema finanziario, una revisione al ribasso degli utili aziendali e una contrazione della domanda aggregata, costringendo anche i big tech a ridurre gli investimenti in data center e hardware AI, colpendo davvero la “linea rossa” dell’AI mania.

Se nei prossimi mesi la curva dovesse davvero invertire ulteriormente, con un contestuale irrigidimento delle condizioni di credito, difficoltà nel finanziamento aziendale e aspettative di ordini in calo, la paura per una fine della mania degli investimenti AI potrebbe intensificarsi: prima, l’aumento dei rendimenti pesa sulle valutazioni tramite il denominatore nei modelli DCF (dove il rendimento decennale fa da tasso risk-free r), poi, se dovesse concretizzarsi l’inversione della curva, potrebbero arrivare pesanti revisioni al ribasso anche sugli utili attesi (“numeratore” del DCF). In più, anche un calo dei rendimenti long (associato a preoccupazioni sulla crescita) potrebbe essere vanificato dall’allargamento dei premi al rischio e dal taglio delle stime sugli utili aziendali, annullando il beneficio della diminuzione del tasso risk-free.

Resta inteso che l’inversione è solo un segnale di allerta, e non implica meccanicamente una recessione imminente o il picco degli indici di riferimento per le big tech AI; anche la Fed di Cleveland ha sottolineato che l’inversione della curva tra fine 2022 e fine 2024 ha generato un falso allarme di recessione.

Muse e Astra estendono radicalmente i confini applicativi: le prospettive di crescita AI sfidano il costo globale del capitale

Il dinamismo sui profitti generato dall’espansione degli AI agents si contrappone all’effetto schiacciante dei rendimenti in rialzo (sia a 2 anni che decennali e oltre): sul palcoscenico di Wall Street si contendono la scena due forze opposte, ma al momento i capitali in entrata nell’equity USA hanno risposto in modo chiaro – la crescita senza precedenti di capacità computazionale AI e la fiumana di nuove applicazioni in AI hanno la meglio su una serie di importanti fattori negativi, incluso il rendering dei Treasury a 10 anni sopra il 5%.

Il superamento della soglia 5% del decennale USA non ha ancora interrotto il rally AI, ma il mercato inizia a considerare un rischio più profondo: se la Fed dovesse avviare davvero un ciclo prolungato di stretta monetaria, gli effetti negativi non solo potrebbero deprimere le valutazioni azionarie ma, in un contesto di inversione della curva, si trasmetterebbero anche a una frenata vera dei profitti – e dunque a una possibile recessione. Nella settimana al 25 settembre, il Nasdaq 100 ha segnato un incremento del 3,3%, miglior performance settimanale dall’inizio di agosto, toccando nuovi massimi storici nella chiusura di martedì. Questo evidenzia come la monetizzazione dell’AI e le aspettative di utili sostengano ancora il risk-on; tuttavia, tale forza mette solo temporaneamente in ombra la pressione dei tassi, senza significare che le big tech siano già immuni dal vincolo dei tassi alti.

Il sostegno agli indici azionari assicurato dagli agent AI deriva dall’ampliamento dei campi di applicazione e delle fonti potenziali di ricavo. Nel Connect del 24 settembre, Meta ha annunciato che Muse sarà integrato negli smartglass AI nei prossimi mesi ed estenderà le connessioni a retail, pagamenti e strumenti di produttività, includendo GitHub, Notion e Box per i workspaces; OpenAI con GPT-6 Astra rafforza operazioni di computer, ingegneria software e task professionali multi-step. Il passaggio da semplici risposte a esecuzione di compiti significa che l’AI entra in molte attività finora svolte dall’uomo e crea nuovo spazio di business tramite abbonamenti, pagamenti a consumo e servizi pro enterprise.

Questo cambiamento fornisce la base per una crescita degli utili azionari di lungo periodo trainata dall’AI, spiegando così l’appetito del mercato verso la filiera AI nonostante il contesto di alti tassi. Tuttavia, ai fini del pricing azionario, il carico di lavoro deve tradursi effettivamente in ricavi, utili e cash flow libero, affinché si possa contrastare la compressione valutativa legata ai tassi crescenti.

Secondo i grandi player finanziari di Wall Street, come Jefferies, la combinazione tra investimento AI e risultati aziendali sopra le attese sta alimentando una doppia propulsione che, secondo le previsioni, porterà lo S&P 500 a 8.000 punti entro fine 2026 e 9.000 nel 2027: il punto chiave è semplice – in una fase dove la crescita degli utili AI supera di oltre due volte la media storica, nuotare controcorrente rispetto alla tendenza degli utili può essere pericoloso. Jefferies prevede lo S&P 500 a 8.000 punti su utili per azione a 373 USD (+35% YoY, ben sopra il consensus al 29%) con un P/E di 21,5x.

Analizzando l’architettura, ogni comando utente può attivare più fasi: pianificazione, ricerca, lettura file, esecuzione codice, chiamata di strumenti, verifica e rigenerazione output. GPU e altri acceleratori AI gestiscono i calcoli dei modelli, CPU per VM, browser, scheduling e task execution; il contesto lungo e le conversazioni simultanee richiedono più gestione degli stati e cache tra HBM, DRAM server e SSD enterprise. Documentazione Nvidia sottolinea come l’efficienza in CPU sia cruciale per il throughput degli agent, e l’importanza della gestione multilivello della cache tra GPU, CPU e storage. Da ciò si deduce che l’aumento della penetrazione di agenti AI spingerà ulteriormente l’adozione in molteplici settori con la necessità crescente di AI accelerator, CPU ad alte prestazioni, storage e reti: la dimensione finale dipenderà dal numero di utenti, frequenza delle attività, concorrenza operativa ed efficienza delle innovazioni.

Tuttavia, il vero banco di prova tra queste due forze sarà il cash flow. L’ampliamento delle applicazioni AI può aumentare i ricavi e migliorare la produttività, portando a una revisione al rialzo dei cash flow futuri; tuttavia, la salita dei rendimenti riduce il valore attuale delle stesse entrate, spingendo in alto il costo del capitale dei progetti. Per i data center AI, costi del capitale più alti richiedono tassi di utilizzo, pricing e raccolta crediti più stringenti. Quindi, è del tutto possibile che la domanda di potenza di calcolo AI e i multipli azionari rimangano sotto pressione contemporaneamente: la prima condiziona la crescita, la seconda testa il prezzo che gli investitori sono disposti a pagare. Se la curva dovesse ulteriormente appiattirsi e si aggravasse il credit crunch o addirittura si invertisse, il focus del mercato potrebbe spostarsi dai multipli di valutazione a budget, ordini e cash flow dei clienti, fino ad indicatori macro che misurino la reale capacità dell’AI di sostenere la crescita attraverso l’efficienza, rappresentando così un redde rationem ancora più severo per il super-ciclo AI.

Dal trading su inflazione al timore sulla crescita: con le attese di nuovi rialzi, l’allarme recessione si avvicina e il mercato obbligazionario sembra sempre più pronto a lanciare il segnale d’allerta sull’economia

La scorsa settimana, il premio richiesto per detenere Treasury a 10 anni rispetto ai 2 anni si è ristretto fino a soli 17 punti base, il livello più basso dall’inizio del 2025. Questo cosiddetto appiattimento della curva dei rendimenti aumenta la probabilità che il rendimento a 10 anni scenda al di sotto di quello a breve. Questo fenomeno – inversione della curva – spiega perché il mercato torna a discutere della sua valenza come indicatore avanzato di recessione.

Occorre distinguere livello assoluto dei rendimenti e differenziale fra scadenze corte e lunghe: anche se il decennale resta ai massimi dal 2007, basta che il biennale salga più velocemente per vedere la curva appiattirsi. Quindi, 17 punti base rappresentano il minimo storico visto lunedì scorso; l’evoluzione chiave oggi è che il mercato è diventato estremamente vigile davanti a un “eccesso di stretta” potenziale nei prossimi mesi, senza che questo significhi un’inversione vera e propria già avvenuta.

L’ascesa dei rendimenti a breve riflette soprattutto la nuova pricing sulla traiettoria della politica monetaria. Il 16 settembre la Fed ha alzato i tassi di 25 pb portando il corridoio obiettivo al 3,75%-4,00%, ribadendo crescita solida e inflazione elevata; i future sui Fed fund mostrano che i trader già si preparano ad almeno tre nuovi rialzi da 25 pb nell’anno seguente. I Treasury a 2 anni sono più sensibili alle prospettive su mosse Fed nel prossimo trimestre, mentre i decennali e oltre aggregano anche le attese sul rischio tasso a lungo termine. Per questo, resilienza della crescita, persistenza elevata dell’inflazione e attese di stretta possono tutti insieme spingere in su i rendimenti a ogni scadenza, seppure con intensità variabile; e inoltre, pricing di mercato non implica che la Fed abbia già deciso di muoversi secondo quanto atteso dai future.

L’incertezza sull’offerta energetica continua ad agire da vettore principale nella trasmissione dei tassi. Il 27 settembre, Trump ha rigettato una proposta di tregua iraniana ma ha dichiarato di attendersi ripresa delle trattative nelle settimane successive; dal canto suo, il ministro iraniano degli Esteri, Araghchi, ha ribadito che la riapertura dello Stretto di Hormuz dipende dal rispetto di condizioni specifiche che coinvolgono l’allentamento del blocco, delle sanzioni e lo sblocco degli asset. Il negoziato resta aperto, ma un ripristino pieno della logistica energetica non è ancora certo. Dal punto di vista macro, i costi energetici elevati potrebbero alimentare l’inflazione, ritardare l’allentamento monetario e intaccare potere d’acquisto e profitti, costringendo il debito a confrontarsi sia con tassi più altri che con attese di frenata futura della domanda.

Storicamente, l’inversione della curva dei rendimenti ha offerto segnali fortissimi: dagli anni ‘60, le ultime otto recessioni americane sono sempre state precedute da un’inversione, sebbene questo indicatore abbia dato falsi allarmi anche all’inizio del decennio in corso. In sostanza, il messaggio del mercato è che la Fed, per combattere l’inflazione, sta forzando la crescita dei tassi a livelli nocivi per l’attività economica. Tali dinamiche hanno forti implicazioni sulla finanza, soprattutto per le azioni ai massimi storici.

Come illustrato nel grafico sopra, la curva americana sembra avviarsi verso l’appiattimento, preludio a una possibile inversione – cambiamento raro ma che a livello storico segnala spesso rallentamento economico o addirittura recessione.

Questo mese la Fed ha alzato il costo del denaro per la prima volta dal 2021, lasciando intendere altri rialzi possibili. Negli ultimi giorni, sempre più investitori si sono preparati a questa eventualità. Ciò sottolinea come, dopo le vendite di bond alimentate da una crescita ancora vigorosa che si traduceva in pressione inflattiva, una Fed hawkish stia ormai ridefinendo l’equilibro fra i diversi rischi di mercato.

Zach Griffiths, responsabile del credito investment grade e della strategia macro in CreditSights, dichiara: “Vedere l’inversione tra 2 e 10 anni, o anche un forte appiattimento, mette in dubbio la narrazione di un’economia super-solida; e questa è una parte delle attese che il prezzo dei bond oggi incorpora.”

L’inversione riporterebbe indietro il processo di normalizzazione delle curve globali iniziato dal 2024. Normalmente gli investitori in bond chiedono un tasso superiore sulle scadenze lunghe per ripagare l’incertezza aggiuntiva, dunque la curva normalmente è inclinata verso l’alto.

Solo lo scorso mese, la curva procedeva in tal senso con l’esplosione dei long rates, in parte per le preoccupazioni di perdita di credibilità anti-inflattiva della Fed sotto Powell. Ma dopo il rialzo del 21 settembre, le scadenze brevi hanno guidato la salita dei tassi. I trader scontano ora almeno 3 rialzi da 25 pb nei prossimi 12 mesi.

Alcuni non si attendono comunque un’inversione immediata, in quanto i mercati hanno già incorporato ampi rialzi, limitando la possibilità che i tassi brevi salgano ulteriormente rispetto a quelli lunghi.

Gennadiy Goldberg, responsabile tassi USA per TD Securities, dichiara: “I mercati incorporano ormai pienamente l’attesa di una Fed molto aggressiva, portando la curva a un appiattimento significativo. Riteniamo che nelle prossime settimane la curva 2-10 anni possa tornare a gonfiarsi.”

L’indebolimento netto dell’economia non è per ora all’orizzonte. Secondo l’ultimo sondaggio mensile Bloomberg Intelligence, grazie a una domanda più forte, gli economisti hanno rivisto al rialzo le previsioni di crescita US per il terzo trimestre.

Altri però sostengono che il trend verso l’appiattimento possa durare ancora. Ed Al-Hussainy, gestore di portafogli presso Columbia Threadneedle, sta preparando il portafoglio all’inversione della curva nelle scadenze 2-10 e 5-30 anni nei prossimi sei mesi, convinto che la Fed accelererà la stretta per raffreddare economia e inflazione.

Aggiunge: “Il segnale più evidente di una politica monetaria restrittiva è proprio l’appiattimento e, infine, l’inversione della curva”.

All’inizio di questa settimana, i Treasury a 2 e 10 anni rendevano circa il 4,9% e il 5,2%. Il decennale, benchmark del debito globale, è sui livelli massimi dal 2007.

L’inversione della curva è spesso segnale di preoccupazione sulle prospettive di crescita, dato che il rialzo dei tassi serve a ridurre la domanda di prestiti per combattere l’inflazione. Un rallentamento economico potrebbe poi innescare ribassi dei tassi Fed, spingendo al ribasso i rendimenti a lungo termine rispetto ai corti.

I dati degli operatori finanziari mostrano che dal 1978, in media, la curva 2-10 anni si inverte circa 15 mesi prima dell’inizio di una recessione (con un intervallo da sei mesi a due anni).

Come mostra il grafico, storicamente ogni inversione della curva ha preceduto l’arrivo di una recessione.

Tuttavia, negli ultimi anni la funzione predittiva della curva è stata sottoposta a crescente scrutinio. Nel 2022 molte curve statunitensi si sono invertite, e la maggior parte degli economisti si attendeva una crisi entro 12 mesi. Non si è verificato, visto che gli States hanno retto, superando la stretta Fed 2022-2023, la crisi bancaria regionale, la guerra commerciale e il boom dei prezzi energetici del 2023.

Se il 2-10 anni resta il riferimento principale dei bond investor, i decisori politici monitorano anche altre curve, come quella fra il tasso sui 3 mesi e il decennale, che rimane ben più ripida.

L’appiattimento della 2-10 anni ha colpito chi, a inizio anno, aveva puntato sullo steepening. Il fenomeno si ripercuote anche sull’azionario USA – soprattutto sulle banche. Poiché gli istituti tipicamente si finanziano a breve e prestano a lungo, la compressione dei margini fra i due segmenti erode i profitti di interesse.

L’indice KBW delle banche USA è sceso la scorsa settimana in una classica zona di pullback tecnico, con un calo di oltre il 10% rispetto ai recenti massimi.

L’inversione della curva riflette la trasformazione radicale delle prospettive economiche scaturita dalla guerra tra USA e Iran esplosa a febbraio. Prima, i trader scommettevano su tagli che avrebbero abbassato i tassi a breve, al contrario di oggi che invece si preparano ad affrontare nuovi rialzi.

Jamie Patton, co-responsabile tassi globali di TCW Group, ritiene che “l’inversione della curva segnali un errore di policy della Fed”: “Ha alzato i tassi troppo, sarà poi costretta a tagliare bruscamente. Dunque, per noi, l’inversione non è un segnale di salute macro.”