La "calma" diventa la nuova normalità nel mercato dei cambi: vendere volatilità e operare carry trade, ma gli istituti avvertono che una "bomba a orologeria" potrebbe essere già stata innescata

Secondo quanto riportato da Finance Intelligente, presso la conferenza annuale TradeTech FX 2026 tenutasi ad Amsterdam, la prolungata fase di bassa volatilità valutaria è diventata per il secondo anno consecutivo il tema dominante. Gli investitori descrivono un mercato in cui, nonostante le forti oscillazioni di obbligazioni, petrolio e geopolitica, non si riesce comunque a stimolare una volatilità duratura nei cambi.

"Quello che ci rammarica è la tendenza discendente di lungo periodo della volatilità valutaria", afferma Harish Neelakandan, co-CIO della sistematica AlphaEngine Global Investment Solutions. "Queste sono le carte che abbiamo in mano. Possiamo solo imparare a conviverci".

In un mercato dal volume di scambi giornaliero di ben 9,6 trilioni di dollari, l'assenza di volatilità rappresenta una sfida annuale per i trader, che contavano su forti movimenti per ottenere profitti. Tuttavia, questo scenario più tranquillo è probabilmente positivo per le società di asset management e le aziende che vogliono coprire la propria esposizione.

Secondo le informazioni del sito ufficiale degli organizzatori, la conferenza si è tenuta dal 15 al 17 settembre presso l'Hotel Mövenpick di Amsterdam e ha visto la partecipazione di oltre 800 persone, tra cui più di 300 rappresentanti di investitori istituzionali e corporate.

Il coordinamento delle banche centrali ha attenuato la volatilità, i colpi lasciano solo degli impulsi

Neelakandan osserva che una maggiore coordinazione tra le banche centrali ha aiutato a contenere la volatilità sui mercati valutari, lasciando ai fattori geopolitici la possibilità di generare solo impulsi temporanei. A meno che questo contesto non cambi radicalmente, i trader continueranno probabilmente a vedere questi impulsivi come occasioni per tornare a vendere volatilità.

"Quello che osserviamo sono operazioni di tipo 'non succederà nulla', con la gente che continua a vendere volatilità", afferma Thomas Carreau, gestore del portafoglio valutario per il CN Investment Division, che cura il fondo pensione delle Ferrovie Canadesi.

Carreau afferma che perfino i recenti movimenti dello yen sono stati relativamente contenuti. Negli ultimi mesi, lo yen ha catalizzato l'attenzione del mercato: inizialmente è sceso fino a toccare i livelli più bassi degli ultimi quarant'anni, per poi realizzare un'impennata repentina grazie a un intervento congiunto Stati Uniti-Giappone. Nonostante ciò, la sua volatilità si mantiene su minimi storici.

Verso la fine di luglio lo yen è sceso sotto 160, avvicinandosi a 164 contro il dollaro, il minimo dal 1986; il 30 luglio il Ministero delle Finanze giapponese e il 31 luglio il Tesoro USA, attraverso la Fed di New York, hanno venduto dollari e acquistato yen nei mercati, mentre il 3 agosto il ministro delle Finanze giapponese Katsuyama Satsuki e il Segretario al Tesoro USA Scott Besant hanno confermato insieme l’operazione: si è trattato del primo acquisto combinato di yen USA-Giappone dal 1998.

Dati del Ministero delle Finanze giapponese mostrano che, dal 30 luglio al 26 agosto, il governo ha utilizzato 154 trilioni di yen (circa 96,4 miliardi di dollari) per intervenire sul mercato, stabilendo un record di intervento mensile. All’inizio, l’efficacia è stata evidente: lo yen è rimbalzato rapidamente da 164, toccando quota 155,20 il 3 agosto, ma la spinta non si è tradotta in un rialzo duraturo: il 31 agosto lo yen è sceso nuovamente sotto 160, riprendendo forza solo l’8 settembre a 152, con il cambio USD/JPY che ha chiuso a 156 nel mercato newyorchese. Un intervento congiunto da quasi 100 miliardi di dollari ha quindi riportato il cambio vicino al punto di partenza.

Inoltre, alcuni operatori ritengono che i progressi nel trading elettronico e negli algoritmi abbiano ulteriormente contribuito a comprimere la volatilità, con avvertenze che la mancanza di movimenti drastici possa spingere i market maker a ritirarsi per scarso margine di guadagno.

"Carry trading domina"

Carreau aggiunge che il carry trade—ovvero prendere a prestito in valute a basso rendimento per investire in attività ad alto rendimento—continua a funzionare egregiamente. Preferisce costruire queste strategie in modo neutrale rispetto al dollaro, dato che i post sui social media dell’ex Presidente Trump potrebbero causare piccole oscillazioni infragiornaliere. È una strategia che si adatta bene a un contesto di bassa volatilità.

"Il carry trading domina", afferma.

Il suo scenario è coerente con la situazione generale del forex quest’anno. Recentemente la volatilità degli asset è così bassa che ha spinto gli investitori ad affollarsi sulle operazioni di carry trade, portando questa storica strategia a vivere una delle stagioni migliori degli ultimi decenni; secondo i dati, la strategia consigliata dai team di Citigroup—prendere in prestito euro e investire in un paniere composto da real brasiliano, peso colombiano e lira turca—ha reso circa il 18% fino a metà luglio, segnando il miglior risultato annuo dal 2005.

La bassa volatilità favorisce i carry traders su ampia scala: all’inizio dell’anno, l’indice di volatilità di JP Morgan mostrava che da quasi 200 giorni consecutivi la fluttuazione delle valute emergenti era inferiore a quella dei Paesi G7, il periodo più lungo dal 2008.

Sul fronte sell side, la bassa volatilità è diventata una strategia stessa. A maggio, George Saravelos, a capo della divisione FX Strategy di Deutsche Bank, ha proposto di spostare il focus dal dollaro verso opportunità di valore relativo su cross; il team di Alvaro Vivanco (Wells Fargo) ha suggerito di comprare rand sudafricano e vendere peso messicano; per i strategist di JP Morgan, mantenere posizioni long in carry trade resta una delle strategie FX più convincenti, perché l’economia globale sta reggendo l’aumento dei costi energetici.

Le aziende si stanno adattando

La bassa volatilità non è necessariamente una cattiva notizia per tutti. Potrebbe anche riflettere un mercato liquido, efficiente e capace di assorbire shock in un mondo turbolento. "Il mondo sarà anche incerto, ma il mercato forex è affidabile", ha dichiarato Allan Guild, presidente della conferenza e direttore di Hilltop Walk Consulting.

Le aziende stanno adattando le proprie strategie: secondo Georgios Velissariou, Head of Financial Risk Management presso la Tesoreria del gruppo Hitachi Energy, una minore volatilità rende le opzioni una copertura più attraente su alcune valute. Era anche uno degli speaker dell’evento.

Intanto, per alcune banche, tale contesto induce a rivedere alcune attività. Karel Sanders, head of FX products della Rand Merchant Bank, sottolinea che la volatilità USD/ZAR è ai minimi da vent’anni, costringendo la banca sudafricana a ridefinire la propria presenza nell’attività sulle opzioni.

"Dobbiamo continuare a essere market maker sulla volatilità FX, o puntare sull’intermediazione? Siamo più orientati verso l’agenzia", ammette.

Anche altri indizi in sala rivelano che i trader stanno cercando nuove opportunità fuori dal mercato tradizionale FX. Presso uno stand, i partecipanti sono stati invitati, attratti da tipici waffles olandesi, a votare per il cross più volatile della giornata—ha vinto silver/dollar.

Una bomba a orologeria?

Alcuni eventi, che sulla carta avrebbero potuto scuotere i mercati valutari, non ci sono riusciti. Il 16 settembre la Fed ha alzato i tassi di 25 punti base (intervallo portato al 3,75%-4,00%), il primo rialzo dal luglio 2023; in quella giornata il dollaro index è salito dello 0,70% a 100,33, l’euro/dollaro è sceso dello 0,67% a 1,1464, il Treasury USA decennale ha reso il 5,021%, il trentennale il 5,361%, mentre il Brent è rimasto sopra i 105 dollari.

Il giorno dopo, i rendimenti dei Treasury sono calati: il decennale ha perso 9,1 punti base chiudendo al 4,934%, il dollaro index è sceso a 100,248, euro/dollaro a 1,1475, dollaro/yen a 156,04. In altre parole, un rialzo dei tassi, un decennale che oscilla intorno al 5%, il Brent sopra 100 e tensioni in Medio Oriente hanno causato uno spostamento inferiore allo 0,1% del cross euro/dollaro in due sedute.

Il punto è che non mancano catalizzatori potenzialmente esplosivi. Secondo dati ufficiali, la dot plot della Fed vede 16 funzionari prevedere ulteriori rialzi nel 2026. KKR prevede nuove mosse Fed a dicembre e marzo prossimo, con la stabilità dei tassi fino all’inizio 2029, mentre Diane Swonk, chief economist di KPMG USA, ritiene che l’attuale ciclo di rialzi potrebbe superare le aspettative ufficiali.

Un mercato sempre più costruito sulla bassa volatilità potrebbe essere poco attrezzato nei rari momenti di turbolenza. Qualcuno ritiene non ci siano ragioni per prepararsi in anticipo.

"Il mercato si trova in una situazione tale che non sappiamo quale sarà il prossimo catalizzatore di volatilità, né è pronto con posizioni specifiche: se ti muovi troppo presto, semplicemente sbagli", afferma Carreau.

Un periodo prolungato di calma comporta rischi. Harel Jacobson, vice responsabile portafoglio della hedge fund Capstone Investment Advisors, afferma che una volatilità più bassa obbliga i trader a costruire posizioni più ampie per ottenere lo stesso rendimento, esponendosi a rischi maggiori in caso di movimenti insoliti.

"Alla fine, ti ritrovi in portafoglio una bomba a orologeria pronta a esplodere", dice Jacobson. Il suo fondo acquista regolarmente strumenti di copertura a basso costo contro shock eccezionali sui mercati e sottolinea come la recente impennata del nuovo dollaro taiwanese, lo scorso anno, fosse proprio il tipo di evento da proteggere: il 2 e il 5 maggio 2025 il TWD guadagnò complessivamente 1,872 unità contro il dollaro (+6,21%), toccando quota 29,59, massimo dal 2022. Secondo quanto riportato, le principali compagnie assicurative di Taiwan hanno circa 700 miliardi di dollari investiti all’estero, di cui circa 200 miliardi senza copertura del rischio di cambio.