Memahami "Rabu Hitam" obligasi AS dalam satu artikel: "Badai Sempurna" menghantam, isu kenaikan suku bunga lagi di bulan Oktober muncul

Beragam faktor negatif meledak secara bersamaan dalam satu hari, pasar obligasi pemerintah AS mengalami aksi jual satu hari paling parah dalam hampir 18 bulan terakhir.

Imbal hasil obligasi pemerintah AS tenor 10 tahun melonjak sekitar 14 basis poin dalam satu hari pada hari Rabu, ditutup di 5,113%, tertinggi sejak 2007, dengan kenaikan harian terbesar sejak apa yang disebut "Hari Tarif Resiprokal" Trump pada April tahun lalu. Tren ini digambarkan oleh pelaku pasar sebagai "badai sempurna"—data PMI yang kuat, meningkatnya ketegangan di Timur Tengah, pernyataan hawkish dari pejabat Federal Reserve, serta hasil lelang obligasi pemerintah yang melemah, keempat pukulan ini terjadi bersamaan dalam satu sesi perdagangan.

Sinyal utama dari gejolak ini adalah: Ekspektasi pasar atas kenaikan suku bunga Federal Reserve pada Oktober meningkat tajam. Saat ini, harga di pasar futures menunjukkan probabilitas kenaikan suku bunga pada akhir Oktober sudah naik menjadi 68%, hanya beberapa hari jelang pemilu paruh waktu AS. Pada saat yang sama, pasar swap telah sepenuhnya mengantisipasi ekspektasi tiga kenaikan suku bunga 25 basis poin dalam setahun ke depan, dan terdapat lindung nilai signifikan untuk kenaikan keempat. Jika semua itu terealisasi, kisaran target suku bunga dana federal akan naik menjadi 4,75% hingga 5%.

Pada saat yang sama, kenaikan imbal hasil secara berkelanjutan mulai berdampak ke ekonomi riil. Suku bunga hipotek 30 tahun sudah menembus 7%, sektor-sektor seperti private equity yang mengandalkan pembiayaan utang semakin tertekan. Program repo obligasi pemerintah yang digulirkan oleh Menteri Keuangan Besente tidak berhasil menahan laju aksi jual, kepercayaan pasar terlihat minim.

Indeks saham juga turun serempak, namun penurunan relatif moderat—indeks S&P 500 ditutup melemah sekitar 0,8%, Nasdaq Composite turun 1,1%, dan Dow Jones Industrial Average turun sekitar 352 poin.

Empat Pukulan Berturut-turut, "Badai Sempurna" Terbentuk

Keterpurukan pasar obligasi pada hari Rabu bukan karena satu peristiwa tunggal, melainkan akibat resonansi beberapa faktor negatif yang berakumulasi pada satu hari perdagangan.

Pukulan pertama: Harga minyak melonjak, harapan diplomatik Timur Tengah pupus. Pada sesi awal, harga minyak internasional melonjak tajam selama jam perdagangan Eropa. Sebelumnya, pasar berharap bahwa Sidang Umum PBB di New York dapat mendorong perbaikan hubungan AS-Iran, namun pernyataan Presiden Iran, Masoud Pezeshkian, menggagalkan harapan tersebut—ia menyatakan Iran bersedia bernegosiasi tapi tidak akan menerima "penindasan" Trump, dan memperingatkan bahwa selama sanksi berlanjut, Iran tidak akan sepenuhnya membuka Selat Hormuz. Harga minyak acuan global Brent ditutup naik hampir 4% hari itu. Kenaikan harga minyak yang berkelanjutan berpotensi menyalurkan tekanan inflasi lebih luas, sehingga dalam beberapa bulan terakhir, imbal hasil obligasi sangat berkorelasi dengan pergerakan harga minyak.

Pukulan kedua: Data PMI di atas ekspektasi, kekhawatiran ekonomi overheating meningkat. Laporan PMI gabungan AS bulan September versi S&P Global menunjukkan aktivitas bisnis AS berkembang pada laju tercepat dalam lebih dari lima tahun, pertumbuhan pekerjaan juga yang tercepat dalam lebih dari empat tahun.

Kepala Ekonom Bisnis S&P Global, Chris Williamson, mengatakan, "Selain lonjakan permintaan usai karantina Covid-19, peningkatan aktivitas bisnis kali ini adalah yang terbesar sejak awal 2015." Setelah data ini dirilis, imbal hasil obligasi jangka pendek dan panjang sama-sama melonjak.

Pukulan ketiga: Pernyataan hawkish dari pejabat Federal Reserve. Gubernur Federal Reserve, Michael Barr, dalam pidatonya di Chicago menegaskan "inflasi masih di atas target 2% dan belum terlihat kecenderungan nyata bergerak menuju target," dan mengatakan "dalam skenario dasar saya, mungkin perlu penyesuaian kebijakan lebih lanjut untuk memastikan inflasi turun ke target tepat waktu." Strategis suku bunga AS HSBC, Dhiraj Narula, menyoroti kekhawatiran pasar bahwa "Federal Reserve bersedia terus menaikkan suku bunga meski ada tekanan dari sisi pasokan, yang berarti sikap hawkish tidak melunak sama sekali."

Pukulan keempat: Lelang obligasi pemerintah 5 tahun gagal, kepanikan menyebar cepat. AS Departemen Keuangan AS mengadakan lelang obligasi tenor 5 tahun senilai USD 70 miliar yang sepi peminat. Imbal hasil yang ditawarkan adalah 5,033%, sekitar 3 basis poin di atas tingkat perdagangan pasar sebelum lelang—di pasar sebesar ini yang biasanya mampu menyerap pasokan dengan lancar, spread ini sangat signifikan. Dealer utama (primary dealers) terpaksa menyerap porsi obligasi yang sangat besar, tertinggi sejak 2024, menandakan minat pembeli lain sangat rendah. Setelah hasil lelang diumumkan, imbal hasil naik lebih lanjut, menandakan ketakutan yang kian meluas.

Imbal Hasil Tembus Level Kunci, Tertinggi dalam Bertahun-tahun

Intensitas aksi jual kali ini sangat jelas tercermin dalam data.

Imbal hasil obligasi pemerintah AS 10 tahun tutup di 5,113%, kali pertama berada di atas 5% sejak 2007, naik sekitar 14 basis poin, terbesar sejak "Hari Tarif Resiprokal" Trump pada April tahun lalu, dan mewakili volatilitas ekstrem sekitar 4 deviasi standar—dua pekan lalu, pasar baru saja mengalami guncangan setara 3 deviasi standar yang menekan VaR (nilai risiko) pada buku risiko berbagai institusi.

Imbal hasil 5 tahun melonjak hampir 20 basis poin dalam sehari, pertama kali menembus 5% sejak 2007, dan kegagalan lelang semakin mempercepat tren ini.

Imbal hasil 30 tahun naik ke level tertinggi sejak 2004. Sementara imbal hasil 2 tahun sempat naik ke level tertinggi sejak awal 2024 sebelum mundur sedikit ke 4,90%, naik 12 basis poin dari hari sebelumnya.

Indikator volatilitas obligasi juga melonjak tajam, menunjukkan kepercayaan terhadap prospek pasar sangat minim. Kepala manajemen investasi pendapatan tetap SEI Investments, Sean Simko, merangkum situasi hari itu sebagai "tiga pukulan berturut-turut":

"Data ekonomi yang lebih kuat, tekanan suplai mendorong imbal hasil 5 tahun ke level tertinggi selama bertahun-tahun, dan penilaian bahwa inflasi global sangat kaku."

Esensi Aksi Jual: Penentuan Harga Ulang Suku Bunga Riil, Bukan Sekadar Kepanikan Inflasi

Yang menarik, logika pemicu aksi jual obligasi kali ini bukan sekadar ekspektasi kenaikan inflasi.

Menurut analisis Bloomberg, sekitar 80% hingga 85% dari penurunan kali ini berasal dari kenaikan suku bunga riil: Imbal hasil nominal 10 tahun naik sekitar 15 basis poin, imbal hasil TIPS (obligasi pemerintah AS lindung nilai inflasi) 10 tahun naik sekitar 12,5 basis poin, sementara break-even inflasi hanya naik sekitar 2 basis poin.

Ini berarti investor obligasi sedang menentukan harga ulang kombinasi beberapa faktor berikut: Jalur suku bunga tinggi The Fed untuk waktu lebih lama, ekspektasi pertumbuhan riil lebih kuat, suku bunga netral lebih tinggi, premi/kompensasi tenor riil yang lebih besar, serta tekanan suplai yang lebih berat dan kondisi keuangan global yang semakin ketat.

Rich Privorotsky dari Goldman Sachs lebih suka menafsirkan tren ini dari aspek pertumbuhan:

"Menurut saya, ini semakin seperti refleksi dari asumsi pertumbuhan yang kuat (defisit fiskal 6% ditambah belanja 1,5 triliun dolar AS, artinya pasokan obligasi sangat besar serta pertumbuhan nominal yang sangat tinggi). Bagi pasar saham, ini adalah risiko makro yang cukup jelas—bukan inflasi yang tak terkendali, tetapi biaya modal riil yang tetap tinggi."

Model GDPNow dari Federal Reserve Atlanta memproyeksikan ekonomi AS akan tumbuh 5,1% tahunan pada kuartal ketiga, jika terealisasi, ini akan menjadi laju tercepat sejak pemulihan pasca-pandemi. Ekonom JPMorgan Chase usai pertemuan Fed pekan lalu mencatat, pejabat Federal Reserve "mungkin mulai melihat risiko overheating yang digerakkan permintaan meningkat, sehingga kebijakan bisa jadi akan disesuaikan."

Chief Investment Officer & Kepala Layanan Kredit BNY, Jason Granet, mengajukan pertanyaan kunci: "The Fed sudah mulai menaikkan suku bunga. Kini pertanyaannya ... apakah mereka akan bertahan lebih lama di jalur ini?"

Efektivitas Program Repo Masih Diragukan, Kementerian Keuangan Hadapi Tekanan

Menghadapi lonjakan imbal hasil yang berkelanjutan, Menteri Keuangan Besente sudah mencoba menurunkan yield dengan memperluas volume repo obligasi jangka panjang, tetapi hasilnya terbatas.

Pada hari Rabu, Kementerian Keuangan mengumumkan akan melakukan repo hingga USD 600 juta obligasi pemerintah tenor 20-30 tahun pada hari Kamis, operasi ini kedua kalinya sejak perluasan program pada pertengahan Agustus. Tetapi volume ini mengecewakan pasar. Chief Investment Officer JPMorgan Asset Management, Bob Michele, berkata secara terang-terangan:

"Kami pikir Kementerian Keuangan akan melihat bahwa repo USD 600 juta sebelumnya tidak efektif, dan kali ini akan mendekati USD 1 miliar. Tapi ternyata tidak."

Setelah pengumuman, imbal hasil obligasi tenor 20 dan 30 tahun makin tinggi, indikator volatilitas obligasi juga melonjak, menandakan kepercayaan pasar terhadap repo sangat rendah.

Chief Investment Officer United Nations Federal Credit Union, Christopher Sullivan, merangkum kesulitan pasar obligasi saat ini: "Mulai dari konflik Iran yang sulit diselesaikan, hingga ekonomi AS yang tampak tak tertandingi, memegang obligasi kini bagi banyak orang sudah 'tak masuk akal'."

Saham Lebih Tahan Tekanan, Namun Risiko Suku Bunga Tetap Nyata

Meski pasar obligasi dihantam keras, koreksi di pasar saham AS relatif terbatas. Kepala Investasi Pendapatan Tetap Loop Capital Asset Management, Scott Kimball, mengatakan, "Pasar risiko merespons dengan cukup baik. Ini tampaknya betul-betul masalah di pasar suku bunga."

Namun, kenaikan yield secara berkelanjutan mulai memicu rantai reaksi di ekonomi riil—dari bunga hipotek, bunga kartu kredit, hingga minat private equity melakukan akuisisi secara leverage, semua terimbas. Suku bunga hipotek 30 tahun telah menembus 7%, menekan pasar properti secara langsung.

Kepala Investasi ABN AMRO Investment Solutions, Christophe Boucher, memperingatkan, "Kurva yield jangka pendek sedang menimbun tekanan", dan data ekonomi hari ini memberi alasan The Fed untuk "menguatkan sikap hawkish"-nya.

Strategi RBC Capital Markets, Brook, menyatakan pasar telah masuk ke siklus yang membuat frustrasi:

"Kamu bisa saja mengamati tingkat yield ini dan berkata, ini sangat menarik. Tapi enam bulan terakhir kita terus main seperti ini, setiap kali kita coba bikin batas, selalu jebol lagi."