Analyse - Les perspectives de "demande excédant l'offre" d'ASML contraignent les investisseurs à regarder au-delà de la demande.

Toby Sterling/Nathan Vifflin

Reuters Amsterdam, 15 octobre - En avril dernier, le PDG d’ASML, Christophe Fouquet, a déclaré aux actionnaires que l’entreprise européenne la plus valorisée ferait « tout ce qu’il faut » pour éviter de devenir un goulot d’étranglement dans l’industrie des semi-conducteurs.

Six mois plus tard, Fouquet admet que l’offre de machines de lithographie d’ASML, essentielles à la fabrication des puces logiques et mémoires de pointe alimentant la vague d’IA, ne pourra pas répondre à la demande en 2027 et 2028 (lien).

Pour les clients, les investisseurs, et une action en hausse de près de 70 % cette année, la question est désormais de savoir si ASML pourra augmenter suffisamment vite sa capacité pour profiter de cette demande exceptionnelle. Dans le même temps, le marché s’inquiète de plus en plus de la viabilité de la vague d’IA et de la pertinence des prévisions s’étendant sur plusieurs années.

« ASML est désormais elle-même devenue le goulot d’étranglement », affirme Han Dieperink, directeur des investissements chez Aureus, actionnaire d’ASML, ajoutant que la direction a publiquement admis que le plan d’augmentation de capacité de 30 % en 2027 et 2028 resterait insuffisant.

Dieperink souligne que les discussions sur les commandes futures vont jusqu’en 2029 et 2030, ce qui selon lui indique que la demande pourrait continuer à dépasser l’offre même après le cycle actuel.

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Débat sur la valorisation

Pour résoudre l’accumulation des commandes, ASML prévoit de réduire le temps d’assemblage, d'améliorer les équipements déjà opérationnels et de lancer des modèles plus rapides. L’objectif initial était de porter la capacité annuelle de machines de lithographie EUV à 110 unités d’ici 2028 (machines à 200 millions de dollars), mais 12 unités supplémentaires sont désormais à l’étude.

En outre, l’entreprise agrandit sa capacité de production à Eindhoven (lien), bien que la première phase ne devrait entrer en service qu’en 2029.

Mercredi, Fouquet a rassuré les investisseurs sur un point : la propre chaîne d’approvisionnement d’ASML — dont le fournisseur clé Zeiss pour les systèmes optiques — n’est pas un facteur limitant.

Les investisseurs notent qu’après 2028, l’incertitude augmente et cela se reflète dans la valorisation. Depuis juin, même si les analystes financiers ont relevé les attentes de bénéfices, le cours d’ASML a baissé par rapport aux profits futurs.

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Mark Sloan, gestionnaire de portefeuille chez Stonehage Fleming, estime que la valorisation d’ASML, compte tenu de ses perspectives de croissance et de sa position dominante, est attractive : elle est passée de plus de 45 fois les bénéfices prospectifs en juin à environ 30 fois actuellement. Leur fonds « Meilleur concept d’investissement mondial » détient actuellement 3,5 % d’ASML.

« Nous surveillons de près l’adoption et l’innovation dans l’intelligence artificielle, ainsi que les plans de dépenses des principaux clients, a-t-il déclaré. Selon nous, l’offre, et non la demande, restera très probablement le principal frein pour ASML. »

ASML a déjà indiqué que ses augmentations de prix prévues pour 2027 et 2028 lui profiteraient également.

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Inquiétudes face à une vente massive sur l’IA

Tous les investisseurs n’en sont pas convaincus. Les sceptiques s’interrogent sur la capacité de la vague actuelle d’investissements dans les infrastructures d’IA à générer un retour suffisant pour justifier des milliards de dollars de dépenses.

Les actions des fabricants de puces subissent aussi des pressions : la hausse des taux pourrait compliquer le financement des grands projets d’IA et de centres de données (lien). Jeudi, le coût de l’assurance contre le défaut de paiement dans le secteur technologique américain a atteint un record historique (lien).

Janardan Menon, analyste chez Jefferies, estime que les inquiétudes concernant le financement des investissements en IA, ajoutées à des contraintes comme la disponibilité d’électricité pour les centres de données, pourraient peser sur ASML. Son titre a chuté de 5 % jeudi dans un contexte de ventes massives sur les marchés.

« La principale raison de la révision à la baisse de la valorisation, c’est le scepticisme du marché face aux très fortes anticipations pour 2028 et 2029, » explique Menon, ajoutant que lors d’une phase baissière, le PER d’ASML pourrait tomber juste au-dessus de 20 fois.

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« Nous ne voulons pas dire “épuisé” »

Les clients d’ASML continuent de se disputer ses équipements inégalés de fabrication de puces de pointe. L’entreprise exige désormais des acomptes importants à la commande, et le directeur financier Roger Dassen précise que s’ils annulaient plus tard, « la perte serait significative ».

Son principal client, TSMC 2330.TW — qui fabrique des puces pour Nvidia NVDA.O et Apple AAPL.O — a déclaré en juillet que la disponibilité en équipements ne limiterait pas ses plans d’expansion. Jeudi, la société a confirmé ses plans de dépenses d’investissement de 60 à 64 milliards de dollars pour 2026 (lien).

Dans un contexte de forte demande de puces mémoires pour l’IA, Samsung 005930.KS, SK Hynix 000660.KS et Micron MU.O réservent également des capacités chez ASML.

De nouveaux clients potentiels pourraient accentuer la pression. Le projet TeraFab d’Elon Musk, qui n’a pas encore produit sa première puce, pourrait à terme être un gros acheteur d’équipements avancés ; tandis que les restrictions américaines à l’égard de la Chine restent un risque pour les ventes de machines DUV intermédiaires d’ASML. La Chine devrait représenter environ 20 % du chiffre d’affaires d’ASML cette année.

Malgré la force de la demande, ASML n’accepte pour le moment pas de commandes pour 2029 et 2030, afin d’évaluer la préparation de ses clients et sa capacité à répondre à la demande future.

« Nous ne voulons pas prendre dès aujourd’hui les commandes des clients A, B et C, et répondre au client D, qui sera prêt ultérieurement pour 2029 et 2030, “désolé, c’est épuisé” », a déclaré Dassen lors de la téléconférence de résultats.

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