Tiefenanalyse des World Gold Council: US-Staatsanleihen-Rückkäufe – Der Markt könnte nicht überzeugt sein

Angesichts des anhaltenden Anstiegs der Renditen langfristiger Staatsanleihen hat das US-Finanzministerium angekündigt, das Volumen der „Rückkäufe“ langfristiger Staatsanleihen zu erhöhen, um den Trend zu bremsen. Die Renditen fielen daraufhin, der US-Dollar schwächte sich ab und Gold stieg um 3 % an (Abbildung 1). Wie Mohamed El-Erian nach Veröffentlichung der Mitteilung sagte, handelt es sich hierbei zwar nicht um eine Zinskurvensteuerung (YCC), könnte aber ein Schritt in diese Richtung sein. Im Folgenden erläutern wir unsere Sichtweise.

Abbildung 1: Reaktion von Renditen, US-Dollar und Gold auf die Rückkaufankündigung des US-Finanzministeriums

*Die Daten zeigen die intraday-Reaktion nach Veröffentlichung der US-Finanzministerium-Rückkaufoffensive am 19. August 2026.

Wer wird US-Staatsanleihen kaufen?

Auch wenn die Renditen der US-Staatsanleihen letztlich die Erwartungen hinsichtlich Wirtschaftswachstum, Inflation und Geldpolitik widerspiegeln, konzentrieren sich Anleger zunehmend auf eine zentrale Frage: Kann das kontinuierlich wachsende Angebot an Staatsverschuldung mit der Aufnahmebereitschaft verschiedener Käufergruppen im Gleichgewicht gehalten werden?

Auf der Angebotsseite steigt das Emissionsvolumen weiterhin stark an: Anhaltende Haushaltsdefizite erfordern eine ständige Ausweitung der Kreditaufnahme, und ständig wachsende Bestandsverschuldung muss refinanziert werden.

Auf der Nachfrageseite zeigen sich einige traditionelle Käufer deutlich vorsichtiger. Ausländische Behörden diversifizieren systematisch ihre Reserveanlagen und streuen das US-Dollar-Risiko, während private ausländische Investoren andere Märkte mit attraktiveren Renditen finden.

Banken unterliegen nach wie vor Bilanzrestriktionen, und die Kreditvergabe an Unternehmen im Zusammenhang mit künstlicher Intelligenz und Datenzentern zieht Investorenkapital ab (Abbildung 2). Zudem nimmt der Anteil der privaten, preisempfindlichen Sektorinvestoren wie Hedgefonds an der Nachfrage nach US-Staatsanleihen stetig zu.

Abbildung 2: US-Staatsanleiheemission steigt rasant, während KI-bezogene Anleihen um Marktmittel konkurrieren

*Daten zu KI-bezogenen Anleihen stammen aus dem Bericht „Wie KI-Schuldenfinanzierung die Duration und Zinssätze beeinflusst“ der Federal Reserve Bank of Dallas (Übersetzerhinweis). Daten zur US-Staatsanleihenemission stammen von der Securities Industry and Financial Markets Association (SIFMA).

Vor diesem Hintergrund, kombiniert mit der derzeit hohen Inflation und Sorgen über die Entwicklung der öffentlichen Verschuldung und die Unabhängigkeit der politischen Entscheidungsträger, verlangen Anleger eine höhere Risikoprämie, um langfristige US-Staatsanleihen zu halten. Der jüngste Anstieg der Renditen zeigt, dass die Anleger nicht mehr davon ausgehen, dass das Staatsschuldenangebot problemlos absorbiert wird, und das Gleichgewicht zwischen Angebot und Nachfrage ist zu einem immer wichtigeren Faktor der Preisbildung geworden.

Begrenzte Politische Optionen

Die verstärkten Rückkäufe des US-Finanzministeriums zeigen, dass die Entscheidungsträger moderat intervenieren möchten, ohne auf direktere Maßnahmen wie Quantitative Easing zurückzugreifen.

Es gibt einige relativ sanfte Alternativen, wie die Anpassung des Enhanced Supplementary Leverage Ratio (eSLR), das Eindämmen von Anleiheverkäufen (ähnlich der Intervention während des Yen-Zwischenfalls Anfang August) und die Förderung von Stablecoins. Diese Maßnahmen sind jedoch vermutlich lediglich kurzfristige Lösungen.

Ein erneutes Quantitative Easing durch die Federal Reserve ist unwahrscheinlich, da dies mit erheblichen Glaubwürdigkeitskosten verbunden wäre. Wenn Zinserhöhungen grundsätzlich durch die Minderung von Inflationserwartungen und die Senkung von Term-Prämien einen ähnlichen Effekt erzielen können, besteht keine Notwendigkeit, unkonventionelle Bilanzinstrumente zur Steuerung der Langfristzinsen einzusetzen – zumal der Fed-Präsident dies öffentlich abgelehnt hat. Allerdings wird in der Zeit vor den Midterm Elections eine Zinserhöhung von den meisten Akteuren wenig begrüßt. Eine andere Alternative wäre vielleicht die Zinskurvensteuerung, wobei die Federal Reserve direkt interveniert und die Renditen senkt.

Warum könnte Zinskurvensteuerung in die politischen Diskussionen einfließen?

Zinskurvensteuerung ist vielleicht nicht nur ein akademischer Begriff. Im Jahr 2020 schlug die Federal Reserve diese Maßnahme zur Bekämpfung der Pandemie vor. Bereits in den 1940er Jahren wurde Zinskurvensteuerung in den USA eingesetzt und zeigte zu Beginn positive Ergebnisse. Japan und Australien haben sie im letzten Jahrzehnt ebenfalls angewandt. Für beide Länder war das Ziel, Renditen unter dem gewünschten Niveau zu verhindern und die Kurvenform zu beeinflussen. Für die USA heute wäre das Ziel wie in den 1940er Jahren: den Anstieg der Renditen einzudämmen.

Im Gegensatz zu Quantitative Easing muss die Federal Reserve bei der Zinskurvensteuerung ihre Bilanz nicht zwangsläufig stark ausweiten. Quantitative Easing zielt auf das Volumen der Asset-Käufe ab und führt zu deutlicher Bilanzausweitung, was nach der globalen Finanzkrise eine wichtige Grundlage für Goldinvestments war. Theoretisch kann Zinskurvensteuerung phasenweise eingesetzt werden und hat wesentlich geringere Auswirkungen auf die Bilanz.

Sie kann sogar als Maßnahme zur Verbesserung der Marktfunktionsfähigkeit präsentiert werden, und nicht als makroökonomische Stimulierung. Selbst wenn Form und Wirkung ähnlich wie Quantitative Easing sind, wird sie nicht als Quantitative Easing klassifiziert. Dies wäre sozusagen eine plausible Verneinung auf Ebene der Geldpolitik.

Was könnte das für Gold bedeuten?

Wie alle Faktoren wirkt sich auch die Zinskurvensteuerung nicht einseitig auf Gold aus. Die US-Geldpolitik ist nur einer von vielen Einflussfaktoren für den weltweiten Goldpreis, und selbst für westliche Anleger bedeutet Zinskurvensteuerung nicht automatisch einen Vorteil für Gold. Wir gehen aber davon aus, dass die positiven Auswirkungen überwiegen und das Interesse der Märkte an Gold erheblich erhöhen könnten:

· Druck auf den US-Dollar. Eine US-Dollar-Schwäche dürfte der direkteste Übertragungsweg der Zinskurvensteuerung zugunsten von Gold sein. Dies zeigte sich bereits während der Rückkaufoffensive am 19. August. Der derzeit überbewertete US-Dollar steht bereits unter Druck, und Zinskurvensteuerung wirkt, ähnlich wie Rückkäufe, zunehmend auf die Anpassungen über den Wechselkurs und nicht den Anleihemarkt.

· Finanzielle Repression, also das künstliche Senken der Renditen, führt zu einem Tauziehen zwischen Entscheidungsträgern und dem Markt. Der Abverkauf im US-Anleihenmarkt zu administrierten Preisen schafft Unsicherheiten, da Investoren nicht wissen, wo sich die Renditen ohne Intervention stabilisieren würden. Wie wir aus anderen Marktinterventionen vor allem in Japan gesehen haben, geben die Märkte nicht leicht nach. Für diese Situation braucht es keine aggressiven Shortseller und eventuell auch keine echten Verkäufer; es reicht, wenn sich keine Käufer finden. Und die Motivation für Goldinvestments liegt nicht unbedingt nur in den niedrigen Renditen selbst, sondern auch in der Wahrnehmung der politischen Beeinflussung hinter der künstlichen Senkung.

· Sinkende Realzinsen. Zinskurvensteuerung könnte dazu führen, dass die Nominalrenditen den Anstieg der Inflationserwartungen nicht mehr einholen. Wenn die Entscheidungsträger bei hoher Inflation erfolgreich die Renditen senken, sinken die realen Erträge auf Staatsanleihen. Die negative Korrelation von Gold und Realzinsen könnte sich dadurch weiter verstärken.

Falls Investoren jedoch glauben, dass diese Politik glaubwürdig und nur temporär ist, kann Zinskurvensteuerung auch funktionieren. Sie kann die Sorge vor Dysfunktion im Markt nehmen und die Term-Prämie reduzieren sowie die Stimmung verbessern. Interessanterweise kann ein Rückgang der Anleiherenditen auch Gold schwächen. Aber die Erfahrung in den USA in den 1940er Jahren zeigt, dass solche Maßnahmen langfristig schwer aufrechtzuerhalten sind. Damals führte die Zinskurvensteuerung letztlich zu ihrem Ende durch steigende Inflation und Sorgen über die Unabhängigkeit der Federal Reserve. Kommt einem das nicht bekannt vor?

Leider können wir für die damalige Goldentwicklung keine kontrafaktische Analyse durchführen, da Gold im Gegensatz zu Silber und Kupfer in jener Zeit nicht frei handelbar war. Auch Goldminenunternehmen bieten keinen perfekten Ersatz: Sie spiegeln zwar einen Teil der monetären Goldnachfrage wider, aber steigende Kosten schränken die Gewinnmargen ein.

Die Erfahrung der vergangenen Jahre zeigt aber: Ob in den USA oder andernorts, die Sorge um hohe Schulden bleibt ein wesentlicher Faktor für die Goldnachfrage, und jede Maßnahme, die nicht zu einer Reduzierung der Verschuldung oder des Defizits führt, dürfte weiterhin Gold unterstützen.

Redakteur: Zhu Henan