Verlangsamt sich das Lohnwachstum nur scheinbar? Der NAIRU-Fluch ist nicht gebrochen, die US-Notenbank ist von einem Ende der hohen Zinsen noch weit entfernt.

Wie angespannt ist der US-Arbeitsmarkt wirklich? Diese Einschätzung bestimmt direkt den Zinspfad der Federal Reserve, doch die aktuellen Daten liefern widersprüchliche Signale.

Eine niedrige Arbeitslosenquote und die Zahl der neu beantragten Arbeitslosenhilfe bleibt auf einem historischen Tiefstand – diese „harten Daten“ zeigen weiterhin einen angespannten Arbeitsmarkt; zugleich hat sich das Lohnwachstum jedoch nachhaltig verlangsamt und nähert sich dem Niveau vor der Pandemie, was Zweifel an vorgenannten Einschätzungen weckt.

Einige Analysten sind der Meinung, dass die Abkühlung der Löhne möglicherweise durch strukturelle Verzerrungen in der Statistik bedingt ist: Nach Ausschluss bestimmter Branchen bleibt das Lohnwachstum stabil oder steigt sogar leicht an. Das bedeutet, dass der Arbeitsmarkt den Aufwärtsdruck auf die Inflation möglicherweise nicht verloren hat, und die Federal Reserve ihren „higher for longer“-Zinskurs auf einer noch festeren fundamentalen Basis verfolgen kann.

In dieser Woche fanden Sitzungen der Federal Reserve, der Bank of England und der Bank of Japan statt. Einige Investoren bewerten die Wahrscheinlichkeit einer Zinserhöhung der Federal Reserve im Juli als „fast ausgeglichen“, auch der Anleihemarkt zeigt deutliche Preisbildung dazu. Angesichts der anhaltenden Belastung durch hohe Ölpreise und einer hartnäckig mehr als einen Prozentpunkt über dem 2%-Ziel der Federal Reserve liegenden Inflation, wird die Entwicklung des Arbeitsmarktes zum entscheidenden Faktor für politische Erwartungen.

Das zentrale Argument für die angespannte Lage am Arbeitsmarkt stammt zunächst aus dem Verlauf der Arbeitslosenquote. Die Arbeitslosenquote in den USA bleibt niedrig und sinkt seit Dezember letzten Jahres stetig – sie liegt deutlich unter dem von der Federal Reserve geschätzten Wert der „non-accelerating inflation unemployment rate“ (NAIRU) von etwa 4,5%.

Torsten Sløk, Chefökonom bei Apollo Global Management, stellt fest, dass die US-Arbeitslosenquote seit fast fünf Jahren niedriger ist als der NAIRU-Schätzwert der Federal Reserve. Er schreibt: „Der Arbeitsmarkt befindet sich ungewöhnlich lange im Bereich überhöhter Nachfrage. Dieser kontinuierlich angespannte Zustand ist ein wichtiger Grund für die Persistenz der Inflation — liegt die Arbeitslosenquote unter NAIRU, werden Löhne und Preise ständig unter Aufwärtsdruck stehen.“ Sløk zieht daraus die Schlussfolgerung: Die starke Wirtschaft ist die Wurzel für die hohe Inflation – die Federal Reserve kann die Inflation nur dann auf das 2%-Ziel zurückführen, wenn sie an höheren Zinsen für längere Zeit festhält.

Die Zahl der neu beantragten Arbeitslosenhilfe, die als zuverlässigste „harte“ Arbeitsmarktdaten gilt, bestätigt die oben genannten Einschätzungen ebenfalls. Derzeit liegt die Zahl der Anträge wöchentlich immer noch bei etwa 200 000 und damit auf einem historischen Tief. Sie korrespondiert mit den Nonfarm Payroll Daten – seit 2026 wurden in den USA monatlich durchschnittlich etwa 90 000 neue Arbeitsplätze geschaffen, und die Erwerbsquote der Altersgruppe im „prime age“ bleibt auf einem historischen Höchststand.

Auch die Daten zum Einzelhandelsumsatz sind bemerkenswert: In vier der letzten fünf Monate wurde ein beschleunigtes Wachstum gegenüber dem Vormonat verzeichnet, was die Konsumresistenz und die starke Nachfrage der Wirtschaft weiter unterstreicht.

Es gibt jedoch eine Kennzahl, die dem „angespannten“ Narrativ deutlich widerspricht – das stetig sinkende Lohnwachstum. Das aktuelle Lohnwachstum ist zurückgefallen auf fast das Niveau vor der Pandemie, was einen inneren Widerspruch zu der Einschätzung liefert, dass der Arbeitsmarkt angespannt genug sei, um die Inflation anzuheizen.

Gleichzeitig zeichnen mehrere Umfragedaten ein eher schwaches Bild des Arbeitsmarkts – darunter die Umfrage des Conference Board, der Institute for Supply Management (ISM) sowie der National Federation of Independent Business (NFIB).

Kevin Gordon, Stratege bei Charles Schwab, stellt die Glaubwürdigkeit dieser Umfragedaten infrage. Er ist der Ansicht, dass seit der Pandemie die „Stimmungseinschätzung“ von Unternehmen und Haushalten stark schwankt und die historische Korrelation mit offiziellen harten Daten deutlich versagt hat – im Falle einer Divergenz sollte den harten Daten Vertrauen geschenkt werden.

Selbst wenn man die Kontroverse um die Umfragedaten unberücksichtigt lässt, bleibt die strukturelle Widersprüchlichkeit zwischen stetiger Lohnabkühlung und Arbeitsmarktknappheit eine Quelle der Verwirrung für Marktexperten und Federal Reserve-Funktionäre.

Zu diesem Widerspruch hat Matt Klein von The Overshoot eine nennenswerte Erklärung vorgeschlagen: In den offiziellen Daten zeigen Beschäftigte im privaten Bildungs- sowie Gesundheitswesen einen deutlichen und schwer erklärbaren Rückgang der Löhne, und dieser Sektor hat einen beträchtlichen Anteil am Arbeitsmarkt insgesamt.

Wenn man Beschäftigte dieser beiden Branchen ausschließt, zeigt die Gesamtdynamik der Löhne ein völlig anderes Bild – das Wachstum bleibt stabil oder steigt sogar leicht an. Diese Analyse deutet darauf hin, dass die scheinbare Schlussfolgerung einer „generellen Lohnabkühlung“ zu einem erheblichen Grad ein statistischer Effekt ist, der durch strukturelle Belastungen in bestimmten Branchen verursacht wird und die tatsächliche Lohnsituation am Gesamtarbeitsmarkt möglicherweise nicht korrekt widerspiegelt.

Falls Kleins Analyse zutrifft, bedeutet dies, dass der Arbeitsmarkt seinen Druck auf die Inflation nicht so stark verloren hat wie die aggregierten Lohndaten vermuten lassen, was die Notwendigkeit für eine weiterhin restriktive Federal Reserve-Politik unterstreicht. Bislang spricht die Gesamtschau der harten Daten wie Arbeitslosenquote und Anträge noch für ein angespanntes Arbeitsmarktbild – doch angesichts innerer Widersprüchlichkeiten auf Datenebene bleibt die Ungewissheit über den künftigen Kurs der Federal Reserve signifikant.