هل تستعد موجة استثمار الذكاء الاصطناعي لهجوم جديد؟ مع انتهاء رفع الفائدة من الاحتياطي الفيدرالي، يشهد سوق السندات الأمريكية "أشد الأوقات إيلاماً" موجة شراء معاكسة

أفادت تطبيق الأنباء المالية Zhihui، أنه في ظل ارتفاع أسعار النفط مؤخراً، مما أدى إلى زيادة كبيرة في عوائد السندات الحكومية طويلة الأجل (10 سنوات وأكثر)، ومع قيام الاحتياطي الفيدرالي برفع أسعار الفائدة للمرة الأولى منذ عام 2023، عادت وحدة إدارة الأصول التابعة لأكبر البنوك التجارية في وول ستريت، JPMorgan Chase، لتضخ استثماراتها في السندات الحكومية طويلة الأجل للولايات المتحدة واليابان وأستراليا.

في ظل إعادة تشديد السياسات النقدية من قبل البنوك المركزية العالمية الكبرى، بما في ذلك الاحتياطي الفيدرالي، واستمرار ارتفاع العجز المالي، ارتفعت علاوة المخاطر لحيازة السندات طويلة الأجل (أي علاوة مدة السندات طويلة الأجل)، وهو ما يضع اتجاه عوائد السندات الأمريكية لأجل 10 سنوات، التي تعد معياراً لتسعير الأصول العالمية، أمام اختبار مشترك. وفي الوقت نفسه، جذب ذلك أموالاً معاكسة من وول ستريت، مما قد يخفف كثيراً من حالة الذعر في السوق الناتجة عن بيع السندات طويلة الأجل وزيادة العائدات بشكل حاد.

إذا تحقق السيناريو الذي شهدناه في 2023، حيث استقرت عوائد السندات الأمريكية طويلة الأجل (10 سنوات أو أكثر) ثم بدأت في الانخفاض بسلاسة، فمن المرجح أن يدفع ذلك أسواق الأسهم العالمية للاستمرار في مسار صاعد تحت قيادة الثيمات المتعلقة بالذكاء الاصطناعي والنمو القوي في الأرباح.

بالنسبة لموجة السوق الصاعدة العالمية حول قدرات الحوسبة للذكاء الاصطناعي وتطبيقاته، فإن تجاوز "مرساة تسعير الأصول العالمية" لمستوى 5% يعتبر رياحاً معاكسة قوية على مستوى التقييمات والمعنويات الاستثمارية. وإذا قادت JPMorgan Chase موجة الشراء المعاكسة في السوق عند "أقسى لحظات سوق السندات" وأعادت تدفق رأس المال للسندات الأمريكية، مما يؤدي إلى خفض منحنى العائد، فلا شك أن ذلك سيخفف كثيراً من هذه الرياح المعاكسة أمام السوق الصاعدة للذكاء الاصطناعي.

أي بمعنى آخر، إذا أدى الشراء المعاكس من قبل JPMorgan Chase وغيرها من المؤسسات الاستثمارية الكبرى في وول ستريت إلى انخفاض عوائد السندات الأمريكية طويلة الأجل، وفي نفس الوقت ظل توقع أرباح شركات الذكاء الاصطناعي على مسار نمو قوي ولم ترتفع علاوة المخاطر على الأسهم بشكل ملحوظ، فسيساعد ذلك على تخفيف معاكسة أسعار الفائدة للتقييمات والمعنويات الاستثمارية ويدعم استمرار السوق الصاعدة للذكاء الاصطناعي، لكنه لا يعني بالضرورة اختفاء هذه الرياح أو ارتفاع الأسواق بشكل كبير.

قال بوب ميشيل، المدير الاستثماري الأول ورئيس قسم الدخل الثابت العالمي في وحدة إدارة الأصول التابعة للبنك، إن حكمه الأساسي ليس "البنك المركزي سيتحول إلى موقف أكثر تيسيراً قريباً"، بل أن تشديد البنك المركزي الأوروبي، الاحتياطي الفيدرالي، ومن ثم بنك اليابان، من شأنه إعادة بناء مصداقية مكافحة التضخم، وهذا من شأنه أن يؤدي إلى استقرار عوائد السندات طويلة الأجل من خلال خفض توقعات التضخم طويل الأجل؛ وإذا استقرت الأوضاع في الشرق الأوسط، فقد تبدأ عوائد السندات طويلة الأجل في التراجع بعد بلوغها الذروة.

في "أصعب اللحظات"! JPMorgan Chase تشتري السندات الأمريكية طويلة الأجل بعد "أقسى لحظات" السوق

قال بوب ميشيل، مدير إدارة الأصول في JPMorgan Chase، إن فريقه بدأ بالفعل في شراء السندات الحكومية طويلة الأجل في الولايات المتحدة واليابان وأستراليا، وذكر أن الأسعار الحالية "رخيصة للغاية"، مؤكدًا أن سوق السندات وصلت إلى "أكثر المراحل إيلامًا".

قال ميشيل يوم الأربعاء بتوقيت الساحل الشرقي الأمريكي في مقابلة إعلامية: "سلسلة أحجار الدومينو بدأت تتساقط". وأشار إلى أن سلسلة من إجراءات البنوك المركزية - بدءًا من رفع البنك المركزي الأوروبي للفائدة الأسبوع الماضي، تلاه الاحتياطي الفيدرالي، وربما يلحق به بنك اليابان يوم الجمعة - تشكل الحزمة الكاملة من التشديدات واستعادة المصداقية بمكافحة التضخم، وهي مفاتيح الدعم الرئيسية لسوق السندات. وأضاف أن استقرار الوضع في الشرق الأوسط مع اقتراب الانتخابات النصفية هو عامل رئيسي آخر.

أكد ميشيل، المدير الاستثماري الأول ورئيس قسم الدخل الثابت العالمي في JPMorgan Chase، أن الجمع بين تشديد السياسة النقدية وهدوء الوضع الجيوسياسي في الشرق الأوسط، إن تحقق بشكل مثالي، سيرسل إشارة إلى أن العوائد بلغت ذروتها.

في الأيام الأخيرة، تعرضت السندات الأمريكية لموجة بيع عنيفة رفعت عوائد السندات لأجل 10 و30 سنة إلى أعلى مستوياتها منذ سنوات، وذلك قبل أن يرفع الاحتياطي الفيدرالي الأربعاء أسعار الفائدة لأول مرة منذ عام 2023. لكن ميشيل اعتبر بعد إعلان الفيدرالي رفع الفائدة أن عمليات البيع في الطرف الطويل من منحنى العائد أصبحت مبالغاً فيها.

وأضاف ميشيل أن خطة إعادة شراء السندات الأمريكية طويلة الأجل، التي أطلقها سكرتير الخزانة الأمريكي سكوت بيسنت الشهر الماضي، قوة استقرار هامة؛ وذكر أن بيسنت "لديه ذخيرة كافية للقيام بالمزيد متى أراد".

وحذر أيضًا من أن الارتفاع السريع في عوائد السندات الأمريكية طويلة الأجل (10 سنوات وأكثر) "يظهر أن السوق حالياً تعتقد أن الاحتياطي الفيدرالي فقد السيطرة"، وقال إن رفع الفائدة مجدداً ينبغي أن يساعد صناع السياسة النقدية في الاحتياطي الفيدرالي على "إعادة التأكيد أنهم ما زالوا يملكون زمام الأمور".

عاصفة أسعار النفط تدفع لارتفاع العوائد، وقوة الشراء المعاكسة تحت عائدات 5% للسندات الأمريكية، هل تبدأ السوق الصاعدة للذكاء الاصطناعي مجددًا؟

استمرار تعطل نقل الطاقة في الشرق الأوسط وزيادة حدة الأوضاع التي يواجهها تصدير الطاقة، يشكلان دافعا رئيسيا في موجة إعادة تسعير السندات الطويلة الأجل عالميًا. فقد أحكمت جماعة الحوثي بعد سيطرتها على ميناء المخا وجزيرة بريم، قبضتها على جزر حنيش الكبرى والصغرى، مما زاد من التهديد للملاحة في مضيق باب المندب والبحر الأحمر؛ وتواصل السعودية شن غارات على اليمن، كما توقف خط أنابيب النفط "الشرق-غرب" الذي يتيح التحايل على مضيق هرمز عن العمل بسبب تعرضه لهجوم.

في 15 سبتمبر، أمكن رصد عبور أربع سفن فقط في مضيق هرمز، كما أدى تعليق تحميل النفط في ميناء ينبع إلى مزيد من تضييق منافذ التصدير السعودية. ومع ذلك، خففت الأنباء عن زيادة الإمدادات السعودية عبر عمان جزئياً من المخاوف بشأن العرض: في 16 سبتمبر، هبطت عقود خام برنت وغرب تكساس 2.7% و3.2% على التوالي، وأغلقت عند 105.83 و102.43 دولاراً للبرميل. لا تزال الصدمة الطاقة قائمة، لكن ما يقرر ما إذا كانت تداولات التضخم ستجمد أو لا هو استعادة نقل الإمدادات فعليًا، وليس فقط قوة أخبار النزاع.

في 16 سبتمبر، رفع الاحتياطي الفيدرالي نطاق هدف سعر فائدة الأموال الفيدرالية بمقدار 25 نقطة أساس إلى 3.75%—4.00%، في أول زيادة منذ 2023. في اليوم السابق، بلغ عائد السندات الأمريكية لأجل 10 سنوات خلال التداول 5.041%، وهو أعلى مستوى منذ 2007؛ كما سجل عائد السندات اليابانية لأجل 10 سنوات قرابة 3.04%، وهو أعلى مستوى منذ 30 عامًا، فيما اقتربت السندات اليابانية لأجل 30 عامًا في الأول من سبتمبر من إغلاق قياسي عند 4.18%. إعادة تشديد السياسات النقدية وارتفاع العلاوة على حيازة السندات طويلة الأجل يضعان "مرساة تسعير الأصول العالمية" تحت اختبار مشترك، كما يجذبان أموالاً معاكسة للاستثمار؛ وفي هذا السياق، بدأ بوب ميشيل من JPMorgan Chase Asset Management شراء السندات طويلة الأجل للولايات المتحدة واليابان وأستراليا.

من منظور العائد الإسمي لرأس المال الجديد، فقد زادت جاذبية الاستثمار في السندات الأمريكية طويلة الأجل (10 سنوات وأكثر) عند مستويات 5%، لكن منطق "تثبيت التدفق النقدي" و"الاستفادة من انخفاض العوائد" مختلفان.

بالنسبة للمستثمرين الذين يحتفظون بسندات حكومية عادية ذات فائدة ثابتة حتى تاريخ الاستحقاق، ففي حال الوفاء بالفوائد والأصل حسب العقد، يكون سعر الفائدة الاسمي والعائد المستحق عند الاستحقاق محددين مسبقًا: على سبيل المثال، إذا تم شراء سند حكومي بنسبة فائدة 5% بالقيمة الاسمية، فسيتلقى المستثمر سنويًا مبلغ فائدة ثابت يعادل 5% من رأس المال الأصلي، حتى لو ارتفعت عوائد السوق لاحقًا لا يقل هذا العائد. لكن العائد حتى تاريخ الاستحقاق الذي يحدده السوق 5% لا يعني أن كل السندات المتاحة للشراء سعر فائدتها 5%.

أما بالنسبة للمديرين النشطين، فالجاذبية تشمل أيضًا الأرباح الرأسمالية المحتملة مع انخفاض العوائد. وفقًا للتقريب من الدرجة الأولى لمدة الاستحقاق المعدلة، إذا كان متوسط مدة المحفظة 8 سنوات وانخفض العائد بمقدار 50 نقطة أساس، يرتفع السعر بنحو 4%؛ وإذا ارتفع العائد بـ 50 نقطة أساس بالعكس، ينخفض السعر بحوالي 4% (من دون حساب الفائدة والعوامل الأخرى). الانطلاق من عائد مرتفع يوفر ظروفًا أفضل للاستمتاع بتدفق نقدي، لكنه لا يلغي تقلبات السوق أو مخاطر تآكل القوة الشرائية بسبب التضخم؛ ولذلك يرى بعض الاستراتيجيين أنه رغم اعترافهم بقيمة السندات الطويلة حاليًا، لا يمكن الجزم بأن عوائد السندات طويلة الأجل (10 سنوات وأكثر) قد بلغت ذروتها.

يمكن تقريب العائد الاسمي طويل الأجل كمعدل متوسط لتوقعات معدلات الفائدة الاسمية قصيرة الأجل في المستقبل، بالإضافة إلى علاوة الأجل (Term Premium)؛ فعندما تزيد البنوك المركزية من مصداقية السيطرة على التضخم من خلال تشديد السياسات، حتى وإن ارتفعت معدلات الفائدة قصيرة الأجل حاليًا، قد تتراجع توقعات السوق بشأن معدلات الفائدة المستقبلية وعلاوة مخاطر الاحتفاظ بالسندات، وهذا الأساس الذي يدفع ميشيل لجعل استراتيجية الشراء المعاكس منطقية. الآلية الحقيقية الكامنة وراء "رفع الفائدة قد يكون داعماً للسندات الطويلة" هي إعادة تسعير مسار الفائدة المستقبلي وعلاوة الأجل، لا أن رفع الفائدة بنفسه يخفض تلقائياً عوائد السندات طويلة الأجل. خطة إعادة الشراء لبيسنت يمكن أن تدعم السوق من خلال تحسين سيولة السندات القديمة، لكن إعادة الشراء من وزارة الخزانة لا تعادل التيسير الكمي للبنك المركزي ولا يمكنها بمفردها إزالة ضغوط التمويل المالي؛ وتأثيرها على صافي المعروض من السندات في السوق يعتمد أيضًا على خطط إصدار الديون الجديدة المصاحبة.

بالنسبة لموجة الاستثمار في الذكاء الاصطناعي التي أطلقت مسيرة صعود أسواق الأسهم العالمية منذ عام 2023، فإن سلسلة "بروز قيمة السندات الطويلة - تخفيف الضغط على العوائد - توسع أرباح مؤشرات القياس بفعل الذكاء الاصطناعي، مما يفتح مجالاً أكبر للتقييمات" تشكل حلقة انتقال مشروطة لاستمرار انتعاش السوق.

من خلال استقراء آلية التسعير، إذا جاء انخفاض العوائد طويلة الأجل أساسًا من استعادة الإمدادات الطاقية، وتراجع مخاطر التضخم وعلاوة الأجل، مع استقرار فوارق الائتمان ودون تدهور توقعات الأرباح، فسيساعد ذلك على تخفيف الضغط على معدل الخصم والتكلفة التمويلية للشركات؛ أما إذا كان ارتفاع السندات الطويلة يعكس توقعات ركود، فقد تتعرض الأسهم لتقليص تدفقات نقدية وارتفاع علاوة المخاطر معًا، وقد لا ترتفع بالضرورة. ارتفاع العوائد يجذب شراكات شراء معاكسة للسندات الطويلة، وإذا دعمت هذه الشراكات مع تراجع مخاطر التضخم بعضها البعض، فقد تخلق ظروفًا لاستمرار السوق الصاعدة الفائقة التي يقودها الذكاء الاصطناعي. استقرار السندات الطويلة محفز محتمل، لكن تحقيق الأرباح والالتزام بالانضباط التقييمي هما من يحددان مدى استمرار السوق الصاعدة.

في تقرير صدر عن Goldman Sachs نهاية الأسبوع الماضي، قدم منطقًا صاعدًا تحت عنوان "الأرباح فوق كل شيء" يدعم استمرار سوق الأسهم الأمريكية الصاعدة بقوة منذ انتشار ChatGPT عالميًا في 2022: إذ يتوقع أن تصل أرباح السهم في S&P 500 إلى 340 دولارًا في 2026، أي بنمو سنوي نسبته 24% على قاعدة مرتفعة بالفعل؛ ويمتد النمو إلى 385 دولارًا للسهم في 2027 بزيادة سنوية 13%.

في الوقت نفسه، انخفض مضاعف السعر للأرباح الآجلة من 22 مرة في بداية السنة إلى 19 مرة، ما يشير إلى أن رياح أسعار الفائدة المعاكسة تجسدت بالفعل من خلال ضغوط التقييم. وتظهر العينات التاريخية أنه بعد بدء سبع دورات رفع فائدة، انخفض S&P 500 في المتوسط بنسبة 2% خلال ثلاثة أشهر لكنه ارتفع بنسبة 9% في الاثني عشر شهراً اللاحقة. هذه البيانات لا تدعم بعد فرضية "مع كل رفع للفائدة ينتهي المسار الصاعد بالضرورة"، ولكن لا يمكن الاعتماد عليها بنسبة 100% لإثبات أن عوائد الاستثمار المستقبلية ستكرر التاريخ؛ وأكدت Goldman Sachs في تقريرها أن المهم حقاً هو معرفة ما إذا كان اتجاه تحقيق الأرباح يمكنه تعويض أي تراجع إضافي في التقييمات.

في سلسلة بنية تحتية لمراكز بيانات الذكاء الاصطناعي، قفزت متطلبات الذكاء الاصطناعي للحوسبة إلى شرائح مثل GPU/ASIC، وHBM، وDRAM للخوادم، وأقراص SSD للمؤسسات، وأجهزة الربط البصري عالية السرعة داخل مراكز البيانات، بالإضافة إلى معالجات ومصادر طاقة مراكز البيانات... إلخ. في هذه الأثناء، هناك دعم أرباح مثبت في الصناعات المتعلقة بالذكاء الاصطناعي: بلغت عائدات Nvidia من مراكز البيانات في الربع الثاني من العام المالي 2027 مبلغ 89 مليار دولار، بنمو 117% سنويًا؛ وبلغت أرباح السهم المخففة المعدلة 2.22 دولار بزيادة سنوية 120%، ما يدل على أن النمو لم يبق مجرد قصة عن النفقات الرأسمالية بل امتد للأرباح. أما بالنسبة لدعم طلب الذكاء الاصطناعي القوي، فإن ذلك تشهد عليه ليس فقط نتائج القياديين في القطاع، بل يظهر بوضوح في الصادرات شبه الموصلة الكورية التي تستمر في تحطيم الأرقام القياسية واتفاقيات السعة على الأجل الطويل. فقد بينت الجمارك الكورية أن صادرات أشباه الموصلات بين 1 و10 سبتمبر بلغت 16.5 مليار دولار، بزيادة سنوية نسبتها 270%، فيما سجلت الصادرات في أغسطس 46.65 مليار دولار، بزيادة سنوية 209%.

صرح جيفريز، عملاق وول ستريت، مؤخرًا أن S&P 500 قد يرتفع إلى 8000 نقطة بحلول نهاية 2026 وإلى 9000 نقطة في 2027، مدفوعًا بازدهار الاستثمار في الذكاء الاصطناعي ونمو أرباح شركات الذكاء الاصطناعي أعلى من التوقعات. منطق جيفريز حاسم وقوي: في دورة يزداد فيها نمو الأرباح المدفوع بالذكاء الاصطناعي لأكثر من ضعف المتوسط التاريخي، فإن معاكسة اتجاه الأرباح يعد أمراً خطيراً. توقعات جيفريز بالنسبة للمؤشر في 2026 عند 8000 نقطه مبنية على أرباح للسهم تبلغ 373 دولاراً (بنمو سنوي 35%، أعلى من توقعات السوق البالغة 29%) ومضاعف سعر للأرباح 21.5 مرة.