غولدمان ساكس تريدينغ ديسك: سوق الأسهم الأمريكي الحالي "عنيف للغاية"، ومنطق الاستثمار في الذكاء الاصطناعي يعاد تشكيله

تحت سطح الهدوء الظاهري في سوق الأسهم الأمريكية، يجري خلف الكواليس عملية تصفية الرافعة المالية بشكل عنيف وقاسٍ.

صرّح Rich Privorotsky، رئيس تداول Delta-One في Goldman Sachs، في أحدث تقرير له بأن تحركات السوق الأخيرة لا يمكن وصفها إلا بأنها "عنيفة للغاية". في هذه العاصفة، تعرضت الصناديق النظامية لخسائر فادحة، كما أن السرد الأساسي للاستثمار في الذكاء الاصطناعي (AI) الذي دعم سوق الأسهم الأمريكية في العامين الماضيين يواجه انقلابًا وإعادة هيكلة جذرية.

يعتقد Privorotsky أنه مع التحسن السريع في كفاءة النماذج والضغط الهائل على تكاليف الاستدلال، يظل مستقبل التبني طويل الأجل للذكاء الاصطناعي متفائلًا، ولكن بالنسبة لبائعي قوة الحوسبة، ومقدمي خدمات الوصول إلى النماذج، وبعض سلاسل التوريد "المعول والمعزقة" في الأعلى، فإن الخندق الدفاعي يزداد ضعفًا تدريجيًا، والقسم بأكمله يواجه ضغطًا مستمرًا لتخفيض التقييم.

الصناديق النظامية تتلقى ضربة قاسية، وترابط السوق على وشك الانهيار

من حيث البيانات، فإن القوة التدميرية الفعلية لهذه الجولة من التصحيح أكثر قسوة بكثير مما تعكسه مؤشرات الأسهم الرئيسية.

وفقًا لمراقبة Marco Laicini، متداول الأعمال الخاصة في Goldman Sachs، تراجع مدراء استراتيجيات النظامية الطويلة والقصيرة بنسبة 1.4% في يوم واحد، وهو أسوأ أداء يومي منذ أكثر من عامين، حيث تجاوز الهبوط ثلاثة معايير انحراف قياسية للتقلبات اليومية خلال السنوات الثلاث الماضية.

ومن بينها، فإن عامل الزخم العالمي انهار في يوم واحد بمقدار 4.7 معايير انحراف قياسية، بينما تراجع عامل الزخم الأمريكي من Goldman Sachs بنسبة تقارب 7% خلال 48 ساعة فقط، مما أدى إلى انتشار الخسائر بسرعة في الأسواق الرئيسية حول العالم.

وفي يوم الخميس، أغلقت المؤشرات الأمريكية الثلاثة الرئيسية على انخفاض، حيث هبط مؤشر داو جونز بـ 703.84 نقطة، وسجل مؤشر Nasdaq 100 خامس انخفاض له على التوالي بتراجع يومي قدره 0.72%. وارتفع مؤشر VIX بنسبة 7.52% ليصل إلى 16.01.

ما أدهش Privorotsky هو أن السوق شهد مثل هذه التقلبات العنيفة رغم عمليات التخفيض الكبيرة في المراكز خلال يوليو. وقد أشار إلى أن التقلبات المزدوجة والحادة الحالية في السوق تنتمي إلى ما يسمى "فخ السيولة" الكلاسيكي.

خلال نمط انخفاض السيولة المعتاد في أغسطس، عادت رؤوس الأموال ذات الرافعة المالية التي حققت أرباحًا سريعة سابقًا بشكل أعمى إلى قطاعات أشباه الموصلات والزخم، مما أدى إلى ارتفاع مستويات الرافعة المالية الإجمالية في النظام مرة أخرى. في ظل هذا التركيب من مراكز الأموال، أدى الانخفاض الحاد في قطاعات مثل أشباه الموصلات إلى مزيد من البيع القسري من الصناديق الكمية.

لذلك، يجب على المستثمرين تجنب قراءة مفرطة في تحركات الأسعار اليومية؛ إذ أن معظم التقلبات الحالية ناتجة عن تدافع السيولة، وليس تدهورًا شاملًا في الأساسيات.

إعادة هيكلة منطق الاستثمار في الذكاء الاصطناعي، بائعو المعاول تحت الضغط

ومع ذلك، وبعيدًا عن صراعات رأس المال، وصل المنطق الأساسي لقطاع الذكاء الاصطناعي أيضًا إلى مفترق طرق لإعادة التقييم.

يرى Privorotsky أن جوهر الجدل في السوق قد تغير؛ فلم يعد أحد يشك في "حقيقة الطلب على الذكاء الاصطناعي"، بل أصبحوا قلقين حول ما إذا كان النمو المستقبلي قادرًا على مواكبة التوقعات المرتفعة للغاية بالفعل.

هناك تغيير هامشي رئيسي يحدث الآن: كفاءة تشغيل النماذج الكبيرة تتحسن بسرعة مذهلة. فمثلًا، نماذج مثل Qwen وغيرها من النماذج الأصغر والأقل تكلفة باتت توفر ذكاءً قابلًا للاستخدام بشكل متزايد وأقوى مع كل يوم.

"الناتج الذكي القابل للاستخدام مقابل كل دولار" يشهد نموًا انفجاريًا، والتنافس يزداد أضعافًا مضاعفة. هذا الاتجاه يمثل خبرًا سارًا لمعدل التبني الشامل للذكاء الاصطناعي وللاقتصاد الكلي، لكنه يطلق جرس الإنذار لبعض المستفيدين التقليديين ضمن سلسلة القطاع.

يوضح Privorotsky أن مع استمرار ظهور فوائد خفض تكلفة الاستدلال، ستجد الشركات التي تبيع الوصول إلى قوة الحوسبة وخدمات واجهة النماذج أن خندقها الدفاعي يزداد ضعفًا. كذلك، تواجه بعض سلاسل التوريد "المعول والمعزقة" في الجزء العلوي ضغوطًا مشابهة لإعادة التقييم.

من الممكن أن يظهر مشهد انقسام في قطاع الذكاء الاصطناعي ككل في المستقبل: أرباح السهم (EPS) للشركات تستمر بالصعود، لكن تقييم القسم ككل يواصل الانخفاض.حاليًّا، تعتبر التقييمات عند الحد الأدنى للمدى معقولة، ولكن بسبب إطالة نافذة عدم اليقين بين 2027 و2028، بات السوق يواجه صعوبة في المراهنة على الأسعار المرتفعة مرة أخرى.

تقرير أرباح Nvidia القوي قد لا يكون محفزًا للارتفاع الحاد

استنادًا لهذا المنطق، قد يكون من الصعب على تقرير أرباح Nvidia القادم أن يتحول إلى محفز لارتفاع السوق بشكل كبير.

توقع Privorotsky أنه رغم الأرقام القوية المتوقعة من Nvidia، إلا أن دورها سيقتصر على "محفز معتدل."

وذلك لأن أنظار السوق انتقلت من جانب الطلب إلى تفاصيل أعمق، مثل هيكل التمويل، تغيرات الهوامش الربحية، وكيفية إعادة توزيع الأرباح بين الحلقات المختلفة في سلسلة القطاع.

على وجه الخصوص، أصبحت تضخم الذاكرة واختناقات العرض عوامل رئيسية تؤثر على هوامش الربح، مما يعني أنه حتى لو أرسلت Nvidia إشارات قوية للإنفاق، فإن بعض حلقات سلسلة التوريد مثل قطاع الذاكرة قد لا يتفاعل بالإيجابية ذاتها بعد تحليل تفاصيل التقارير المالية.

وبالمقارنة، فإن المحفزات الأكثر واقعية قد تظهر عند حلول موسم المؤتمرات الصناعية المكثفة في سبتمبر.

إشارات إعادة شراء السندات الأمريكية: الدولار والذهب قد يكونان أكثر المتأثرين

بعيدًا عن سوق الأسهم وسلسلة قطاع الذكاء الاصطناعي، هناك شفرة أخرى خفية على المستوى الكلي كامنة في سوق السندات الأمريكية.

أعلنت وزارة الخزانة الأمريكية مؤخرًا عن رفع الحد الأعلى للشراء الواحد لعمليات إعادة شراء السندات طويلة الأجل من 2 مليار دولار إلى ما لا يقل عن 4 مليار دولار، لتشمل سندات الخزانة بين 10 و30 عامًا، وسيستمر التنفيذ حتى أوائل نوفمبر على الأقل.

شدد Privorotsky بشكل خاص على أهمية كلمة "على الأقل"، مما يشير إلى أن السياسة لم تضع حدًا صارمًا، مما يفتح بوضوح الباب لمزيد من التعزيز عند الحاجة.

من الناحية الميكانيكية، لا تمثل هذه الخطوة تيسيرًا كميًا (QE)، حيث أن الخزانة ستظل بحاجة إلى تمويل عمليات الشراء، ولا يُطلب من العمليات أن تكون محايدة بالكامل من حيث استحقاق السندات في كل مرة.

لكن إشارة السياسة التي تصدرها هذه الخطوة واضحة للغاية: السلطات راغبة أكثر في استخدام أدواتها بشكل نشط لاستقرار عوائد السندات طويلة الأجل. وقد أشار Privorotsky إلى أنه بغض النظر عن اسمها سواء "عملية تشويه شِبهية" أو "نسخة خفيفة من عملية التشويه"، فالأصل ليس في الاسم وإنما في استجابة السياسة.

يرى Privorotsky أن الأثر الدائم لهذه السياسة على الدولار والذهب قد يكون أكبر بكثير من الأثر على عوائد السندات الأمريكية نفسها.

لأن الإمدادات الأساسية لم تختفِ، فلا يزال بإمكان العوائد أن تعود للارتفاع في نهاية المطاف؛ لكن إذا بدأ السوق يعتقد أن الضغط على العوائد طويلة الأجل سيحفز عمليات إعادة شراء أكبر أو استبدال المزيد من الإصدارات القصيرة الأجل، فإن الضغوط النظامية المتراكمة في سوق السندات ستنتقل بالضرورة إلى أصول أخرى.

والنتيجة النهائية ستظهر كتسطيح منحنى العائد وضعف الدولار، وسينعكس ذلك إيجابيًا بشكل جوهري على الأسهم والذهب عند انتقال هذا المنطق إلى الأصول الكبرى.